本报告导读：

    公司三季报略超预期，主要由于其产品结构优化及工艺升级，总体毛利率提升；同时公司KA 及TOP 客户增长超预期，叠加其强研发能力，未来增长可期。

    投资要点：

    维持“增持” 评级。下游养殖行业持续恢复，公司作为市场苗龙头充分受益，维持公司21/22/23 年EPS 为0.54/0.89/1.17 元，维持目标价30.94 元，对应2022 年35 倍PE，维持“增持”评级。

    公司三季报略超预期，主要由于其产品结构优化及工艺升级，总体毛利率上升； 21 年前三季度公司实现营业收入 4.98 亿元，同比增长3.02%，实现归母净利润 1.61 亿元，同比增长 41.83%；其中单三季度实现营业收入同比增长 3.02%，归母净利润同比增长 41.83%，公司总体毛利率 61.6%（+ 1.7pcts），净利率32.37%（+7.5pcts）。

    公司市场苗增长快速，KA 客户增长超预期；分板块看，公司单三季度猪用疫苗收入超4 亿元，禽用疫苗收入6000 多万元，反刍疫苗同增90%左右，宠物疫苗同增50%左右；其中猪用口蹄疫市场苗同比增长超30%，禽苗市场苗同比增长35%，公司凭借其产品力和服务体系，市场苗增长快速，目前公司KA 客户增长快速，KA 客户及TOP 客户占比已达2/3，在行业市场化发展趋势下，公司竞争力将不断提升。

    养殖规模化率提升+市场化发展+疫情迭代驱动行业持续扩容，公司作为市场苗龙头有望充分受益；公司研发管线丰富，目前布病、圆支二联苗均在筹划上市前工作，非瘟疫苗持续研发推进，同时公司拥有国内动保领域首家具备P3 实验室的企业，未来其研发能力和影响力将持续提升。

    风险提示：疫情风险，应收账款坏账风险，产品研发不确定性。