事件概述

    公司发布业绩预告，23H1 预计归母净利-3200 到-4800 万元，去年同期-5508 万元；扣非归母净利-3700 到-5300 万元，去年同期-6767 万元。23Q2 预计归母净利-684 到916 万元，去年同期-4154 万元；扣非归母净利570 到-1031 万元，去年同期-4559 万元。23Q2 保守预测接近扭亏。

    分析判断：

    短期视角，华润入驻驱动公司改革逐渐步入正轨复盘华润入驻以来的动作，根据酒业家、酒说、微酒、新京报等公开资料：

    1）2022 年6 月公司对组织、渠道、人员等方面进行了全面梳理，根据22Q3 公司经营数据公告省内经销商数量净+30 家，渠道端信心逐渐回归，柔和、祥和、柔和大师等老产品经营重回正轨，支撑公司规模体量。

    2）2022 年下半年开始，公司着重进行产品线梳理和渠道战略聚焦，并通过“中秋练兵”、“春节会战”等形式对终端网点进行摸排；2023 年3 月陆续进行了头号种子发布上市、馥合香系列产品线重塑等动作，并制定了“一体两翼“的产品发展战略。

    3）23Q2 以来公司积极推动管理改善、渠道信心恢复。产品角度，我们认为老品恢复性增长贡献现金流，新品稳步培育持续成长，头号种子+馥合香7 年构成规模增量。渠道角度，根据公司股东大会，终端网点数量由22 年末8+万家上升至23 年5 月末的14+万家，增加了底盘产品覆盖率。

    我们认为华润入驻以来，公司没有急于追求短期的报表数据高增长，相反在稳步探索新品发展的路径，并且展示出了卓越的学习能力，一年内已经理清公司在白酒业务上的基本打法，并经过优化应用于金种子新品的推广上。综合来看，我们判断公司已经从前期的梳理改革阶段步入发展正轨。

    中期视角，战略上价格带聚焦、渠道网点导入稳扎稳打作为央企，我们判断华润会立足于中长期白酒业务发展规划经营金种子及其他旗下白酒企业。具体产品策略上，我们通过半年的跟踪与观察，基本上可以判断公司的战略走在正确的道路上——聚焦更有全国化机会的68 元光瓶酒和200-300 元盒装酒价位。渠道战略上，我们判断公司借助华润渠道网点作为底牌，在局部区域（合肥、阜阳）试点营销策略，并快速迭代。综合来看，我们认为公司通过学习白酒经营模式、坚持贯彻战略的定力，在努力做正确的事情，稳扎稳打向目标迈进。

    长期视角，“3+3”产品结构看好光瓶酒+馥合香全国化根据酒业家，5 月股东大会上强调做强“3+3”的产品战略，聚焦核心产品“柔和、祥和、头号种子+馥合香7、9、20 年”。我们认为在华润的“严肃态度”与“战略正确”前提下，光瓶酒对标全国化品牌牛栏山二锅头或玻汾、馥合香对标中高档省内品牌洞6 和全国化品牌舍之道，我们基于“下限是光瓶酒的全国化，上限是200-300 元馥7 的全国化”的价值判断，老品汇量+新品增量，公司长期具备更高规模增长空间。

    投资建议

    维持盈利预测不变，23-25 年公司营业总收入20.3/28.8/40.4 亿元；归母净利润0.9/2.6/5.3 亿元；EPS 0.13/0.39/0.81 元；2023 年7 月14 日收盘价25.37 元对应PE 分别191/65/31 倍。维持“买入”评级。

    风险提示

    经济下行导致需求减弱、经营管理风险、行业竞争加剧的风险、食品安全问题等。