主要观点：

    　　几经沉浮，地产酒龙头品牌力依旧。公司上市以来曾因业务不聚焦、混改失败等多种原因白酒业务几经沉浮，但也曾跻身地产酒一线行列，前身阜阳县酒厂历史悠久，品牌力积淀深厚，在省内积累了一定消费者知名度。

    　　馥合香核心大单品有望焕发新生。2012年限制三公消费以来，公司曾尝试通过差异化布局保健酒行业和提前卡位300元次高端价格带产品希望在白酒业务中寻求突破，但由于产品布局过早和保健酒文化底蕴不足等多方面因素失败。

    　　2019年馥合香型团体标准通过后，公司于2020年8月推出馥合香系列产品，差异化竞争，并覆盖消费升级后大众宴席和小范围宴请的300-600元主流价格带。2021年馥合香拉动公司中高档收入业绩增长，大单品有望焕发新生。

    　　渠道理顺+内部改革，期待华润带动进入新篇章。22年7月以来华润入主公司，优先于8-9月进行渠道练兵和内部组织结构改革，我们认为渠道理顺和内部体制机制变化已经初见成效。我们预计华润“啤酒+白酒”的多元化战略组合有望带动百元以下产品的资源协同，期待华润能够在整体战略目标确定后带领公司进入发展新篇章。

    　　投资建议：22-24年预计公司将实现营业总收入13.17/20.50/26.69亿元，同比+8.7%/+55.7%/+30.2%；实现归母净利润-0.99/0.79/2.44亿元，同比+40.6%/+179.7%/+209.6%；EPS分别-0.15/0.12/0.37元；2022年12月23日收盘价26.82元对应PE分别-178.52/224.08/72.37倍，首次覆盖，给予买入评级。

    　　风险提示：疫情持续超预期、经济下行导致需求减弱、经营管理风险、行业竞争加剧的风险、食品安全问题等