2023Q1 公司业绩符合预期，实现收入108.71 亿元（+4.68% YoY），扣非归母净利润9.19 亿元（+14.78% YoY）。核心产品持续放量，PD-1 加速开拓海外市场。持续加大研发投入，在研重点品种进展顺利。内涵外延双轮驱动，完善全球业务布局。毛利率减去销售费用率同比增长，现金流储备情况显著改善。给予公司2023 年24 倍PE，对应A 股目标价42 元，维持“买入”评级。

    2023Q1 业绩符合预期。2023Q1 实现营业收入108.71 亿元，同比+4.68%；扣非归母净利润9.19 亿元，同比+14.78%。主要因为：（1）报告期内汉斯状、汉曲优、苏可欣以及阿兹夫定等新品和次新品收入增长，收入结构持续优化；（2）2022Q1 非自有公共卫生防护物资海外销售贡献，该部分销售同比下降；（3）复必泰销量同比下降等因素的综合影响所致。归母净利润9.87 亿元，同比+116.17%，主要因为2022Q1 集团所持有的BNTX 股票等金融资产公允价值变动损失较大，公司持有的BNTX 股票已于2022 年出售完毕。

    核心产品持续放量，PD-1 加速开拓海外市场。（1）2023Q1 汉斯状（PD-1）收入约2.5 亿元（2022 年全年收入为3 亿-5 亿元），实现快速放量；新增ESSCLC适应症，成为全球首个用于ES-SCLC 一线治疗的PD-1 单抗；汉斯状ESSCLC的欧洲上市许可申请获得EMA 受理；同时公司与Syneos Health 合作，已启动汉斯状美国商业化筹备工作；汉斯状联合化疗同步放疗治疗LS-SCLC 的国际多中心III 期临床完成美国首例患者给药。（2）汉曲优（HER2）2023Q1 收入约5.4 亿元（2022 年收入超10 亿元），乳腺癌、转移性胃癌适应症的美国BLA 申请获得FDA 受理，有望成为首个在中国、欧盟、美国获批的国产生物类似药。（3）盐酸凯普拉生（钾离子竞争性酸阻滞剂）于2023 年2 月在国内获批上市，用于十二指肠溃疡和反流性食管炎的治疗。

    持续加大研发投入，在研重点品种进展顺利。2023Q1 公司研发费用9.69 亿元，同比+19.7%，研发费用率为8.9%，多个重要研发项目进展顺利：（1）FS-1502（HER2-ADC）用于治疗HER2 阳性晚期乳腺癌于中国境内启动III 期临床研究；（2）RT002（长效肉毒素） 用于改善中度至重度皱眉纹的适应症于中国境内的上市注册申请获受理；（3）13 价肺炎球菌结合疫苗（多价结合体）完成中国境内III 期临床入组；（4）FCN-159（MEK）用于治疗组织细胞肿瘤、HLX208（BRAF V600E）用于治疗BRAF V600E 突变的成人朗格汉斯细胞组织细胞增生症和Erdheim-Chester 病被NMPA 纳入突破性治疗药物程序。

    内涵外延双轮驱动，完善全球业务布局。全球业务布局方面，2023Q1 公司新增迪拜直销区域；控股子公司复锐医疗拟通过资产并购控股“飞顿”品牌和渠道，实现能量源医美设备业务的中国市场直销布局；控股子公司Gland Pharma 于2023 年4 月底完成对Cenexi 的收购，战略布局欧洲CDMO 业务；公司也在积极筹备非洲科特迪瓦的本地化生产。在对外许可方面，复宏汉霖与BostonOncology 订立许可及供货协议，将利妥昔单抗注射液在亚非16 个新兴市场独家开发及商业化权益授予Boston Oncology，以进一步提升其在亚非市场的可及性。

    毛利率减去销售费用率同比增长，现金流储备情况显著改善。2023Q1 公司销售、管理、财务费用分别为25.15 亿、9.91 亿、2.61 亿元，三项费用率分别同比+3.2 pcts、+1.5pcts、+1.4pcts。2023Q1 公司毛利率为51.3%，同比+7.7pcts，毛利率减去销售费用率为28.2%，实现同比增长主要由于：（1）新品及次新品带来的产品结构优化和销售增长；（2）非自有公共卫生防护物资海外销售销量同比下降，该部分毛利率较公司整体毛利率较低。2023Q1 公司经营活动产生的 现金流量净额8.73 亿元，同比+2.06%；期末现金及现金等价物余额为121.21亿元，同比+64.86%。2023 年2 月，集团2021 年公开发行公司债券（第一期）完成全额（人民币16 亿元）回售，目前该等已回售债券全额注销并摘牌。

    风险因素：公司新品/技术研发进度低于预期的风险；公司新产品推广不及预期的风险；药品招标降价的风险；市场竞争加剧的风险。

    盈利预测、估值与评级：公司收入结构持续优化，我们预计其业绩增长将稳定提速，在研管线提供持续动力。根据其2023Q1 业绩，我们维持公司2023/24/25年EPS 预测为1.71/2.02/2.39 元。参考可比公司估值（根据Wind 一致预测，恒瑞医药2023 年PE 为66 倍（PE 水平较高主要因为创新药管线丰富），翰森制药为26 倍，丽珠集团为15 倍，均值为36 倍），综合考虑公司多种业务类型，给予公司2023 年24 倍PE，对应A 股目标价42 元，维持“买入”评级。