22H1 归母净利润2.57 亿元，yoy-18.86%

    22 年8 月17 日公司发布2022 年半年度报告，上半年实现营业收入25.97亿元，yoy+0.48%，实现归母净利润2.57 亿元，yoy-18.86%。单季度看，22Q2 公司实现营业收入14.73 亿元，yoy+13.84%，实现归母净利1.23 亿元，yoy-20.74%。受原材料价格影响，我们下调22-23 年化药毛利率，并预计公司随着内部改革24 年费用率有望进一步下降，相应调整公司的盈利预测，预计公司22-24 年归母净利润分别为5.24、6.22、7.17 亿元，对应EPS 分别为0.51、0.61、0.70 元，参考2022 年可比公司Wind 一致预期27 倍PE 均值，考虑到公司处于改革红利期，我们给予22 年33 倍PE，目标价16.83 元，维持“买入”评级。

    疫苗收入有所下滑，兽药逆势增长

    上半年公司收入端同比持平，兽药业务更是实现了同比增长，相比动保行业普遍30-40%的收入同比下滑幅度，表现优异。从各业务板块看，公司上半年疫苗、兽药、饲料业务收入分别为5.69、6.60、4.96 亿元，同比分别-19.42%、+5.78%、-4.04%。业绩分拆看，公司上半年投资收益0.58 亿元，扣除投资收益的净利润为1.99 亿元，可比口径同比下滑仅3.25%，我们认为主要受益于公司市场苗业务的持续放量、销售渠道的拓展等。费用率方面，公司不断加强板块协同，费用率下降明显，上半年期间费用率12.30%，同比下降2.68pct。

    坚持科技创新，“药、料、苗”协同发展

    公司坚持科技创新，不断培育核心大单品，口蹄疫市场苗表现较好，伪狂犬等产品也有较好增长。公司实行“让利不让市场”的策略，在积极抢占小客户市场份额的同时，通过新成立销售团队、梳理客户需求、加大技术服务等方式大力开拓集团企业大客户。此外，公司加强板块协同，增强客户粘性，坚持“一企一策”与集团客户建立稳定的合作，与牧原股份成立合资项目，扩大优势产品的生产规模。

    目标价16.83 元，维持“买入”评级

    我们预计公司22-24 年归母净利润分别为5.24、6.22、7.17 亿元（前值6.04/6.58/7.07 亿元），对应EPS 分别为0.51、0.61、0.70 元（前值0.60/0.65/0.70 元），目标价16.83 元（前值15.00 元），维持“买入”评级。

    风险提示：生猪存栏恢复不及预期，市场化销售推进不及预期，动物疫苗市场竞争加剧。