投资要点:

    吸纳保险,打造金融平台。基于自身金融业的投资经验以及对金融保险行业未来前景的判断,华资实业拟向特定对象非公开发行34.66 亿股,每股9.14 元,募集资金316.8 亿元对华夏保险增资。增资完成后持股比例约为51%,以2014 年营业收入为基础静态测算,华夏人寿将占营业收入99%。

    华夏人寿2015 年报公告,结构优化稳定盈利。根据华夏人寿2015 年度未经审计财务报告,实现归属于母公司净利润12.4 亿元,成功扭转了15 年3 季度-22 亿的亏损,较2014 年高出7.4%。遵循“七亏八盈”定律,成立于2006 年的华夏人寿于2014 年开始盈利,目前已连续两年持续盈利。实现原保费收入79.9 亿元,高出2014 年91%;实现投资收益149 亿元,较三季度高出近两倍,较2014 年全年高出1 倍。测算已实现投资收益率高达6.8%,高于行业平均水平。

    公司今年3 季度的亏损主要源于其开始大力发展传统保险,投资收益也有所下滑。尽管华夏保险原保费收入在2012-2014 年表现出下滑趋势,排名在15、21、26 名,然而规模保费排名却为9、7、4 名稳步上升。背后正是高收益投资型保险的促动。2013-2015 年保户投资款新增交费市场排名为3、2、1 名。目前华夏人寿也在逐渐提高普通寿险产品比例,提高价值产品业务水平。个险渠道在2014 产能提高近5 倍。依靠万能险打下的市场和树立的品牌,华夏人寿能够很快的将传统保险做大做强。四季度的数字表明华夏人寿已把握住了转型态势和盈利模式,进入稳定盈利期。

    与此同时,华夏人寿开门红的畅销也预示着今年公司传统保险保费大增。开门红实现新单保费86 亿元,超额完成50 亿元首销目标,刷新了华夏保险9 年以来的单日保费记录。本次非公开发行对象中,九州证券设立的“九州增发二期”集合资产管理计划拟由华夏保险部分高级管理人员及核心团队认购。此举实为对华夏人寿核心员工的股权激励,能够极大的提高核心员工积极性,避免公司人才流失,也彰显了公司对未来发展的信心和预期。华资实业现已控股恒泰证券,参股华夏银行,现通过控股华夏人寿,公司显现出综合金控平台的雏形。借助明天系下丰富的金融机构资源,华夏人寿将享受资源协同效应,推助保险蓝图的拓展。

    若收购成功,华资实业市值以当前价格计算为597 亿元,排除限售股则流通市值仅为33 亿元,是目前流通市值最小的保险影子股。结合华夏人寿的结构的优化,“资产驱动负债”模式的顺利推行,我们预判若成功收购华夏保险成功,2016、2017 年EPS 0.52、0.92,BVPS 7.83、9.52,对应P/E 31、17,P/B 2.0、1.7。根据公司的盈利空间和高弹性特质,给与其2.5 倍P/B,对应价格为20~23 元,继续给于增持评级。

    风险提示:收购进展不及预期,市场大幅波动收益率下降。