投资要点:

    制糖遇阻碍,保险辟蹊径。基于自身金融业的投资经验以及对金融保险行业未来前景的判断,华资实业于2015 年3 月11 日起停牌筹划分公开发行股票对华夏人寿保险股份有限公司进行增资,并于9 月21 日复牌。根据预案,华资实业将向特定对象非公开发行34.66 亿股,每股9.14 元,募集资金316.8 亿元对华夏保险增资。增资完成后持股比例约为51%,以2014 年营业收入为基础静态测算,华夏人寿将占营业收入99%。

    溯源明天系,布局大金融。非公开发行对象中,九州证券设立的“九州增发二期”集合资产管理计划拟由华夏保险部分高级管理人员及核心团队认购。此举实为对华夏人寿核心员工的股权激励,能够极大的提高核心员工积极性,避免公司人才流失,也彰显了公司对未来发展的信心和预期。华资实业现已控股恒泰证券,参股华夏银行,现通过控股华夏人寿,公司显现出综合金控平台的雏形。借助明天系下丰富的金融机构资源,华夏人寿将享受资源协同效应,推助保险蓝图的拓展。

    华夏人寿规模先行,投资跟进。至2015 年2 月,华夏人寿经多次增资,注册规模已扩大到153亿元,较最初增加了40 倍。本次华资实业对其增资316.8 亿元后,净资产将大幅增长,满足偿付能力监管二类标准,进而带动业务规模进一步扩张,提升行业竞争力,助力华夏人寿长远健康发展。

    遵循“七亏八盈”的保险行业初建公司盈利规律,华夏人寿于2014 年开始实现盈利。尽管华夏保险原保费收入在2012-2014 年表现出下滑趋势,排名在15、21、26 名,然而规模保费排名却为9、7、4 名稳步上升。背后正是高收益投资型保险的促动。2013-2015 年保户投资款新增交费市场排名为3、2、1 名。

    投资能力突出。从收益率上看,华夏人寿投资能力较强,确保了“资产驱动负债”模式顺利推行。投资收益从2010 年的2.9 亿元增长到了2014 年的72.1 亿元,翻了20 倍左右,2014 年的投资收益率更是保持在11.6%,高于行业平均。但由于大部分保费的来源是成本较高的万能险,需要布局高回报的投资资产来获得收益。

    外部政策支持,红利加速释放。今年以来,保险承保端费率改革逐步推行,人身险费率改革完成,健康险税延政策已经制定,养老险税延政策也将落地。

    估值与预测。预计未来三年保费收入增速分别为38%、48%、42%。与此同时,万能险继续保持行业领先状态,增厚投资资产,提高投资收益。结合华夏人寿较高的投资能力,预计综合投资收益率将保持在8%左右。根据目前进度,预计华资实业在2016 完成增发,对应2016、2017EPS 分别能够达到0.52 元、0.857 元,BVPS9.83 元、11.44 元。

    风险提示:收购方案进程缓慢,市场风险。