公司营业毛利率稳步增长态势逐步形成，公司管理能力进一步增强。在金融危机背景下，公司09年营业毛利率依然实现增长实属不易。上半年金融危机使内外贸市场走弱导致原油、矿粉、和粮食等需求大幅减少，09年上半年在油品吞吐量降幅高达30％，营业收入和净利润指标较同期相比均现负增长。但是下半年公司积极抓住国家经济刺激政策计划的机会，加大营销力度，实现了货源、利润收入快速增长，完成了全年的经营计划，取得了营业收入同比增幅好于营业成本增幅4.16个百分点的佳绩，表明公司管理能力进一步增强。09年公司实现营业毛利率56.24％，较08年上涨了2.16个百分点，较07年更是上涨了3.37个百分点。我们认为10年公司依然会受益于国家政策投资计划的稳步推进。

    基于煤炭、金属矿石等货物吞吐量下降，09年公司业绩微幅下滑。实现营业收入7.39亿元，同比下降6.74％，实现营业利润2.23亿元，同比下降0.99％，实现归属于母公司净利润1.63亿元，同比下降0.75％。由于09年对大连港定向增发2.46亿股工作完成，公司每股收益一定程度上被稀释，09年实现每股收益0.11元，同比下降29.49％。09年度拟分配方案为，不进行现金股利分配，不进行资本公积转增股本。 2010年前两月港口业绩高速增长，好于沿海港口业务平均增速水平。2010年1-2月，锦州港共完成货物吞吐量899.3万吨，同比增长30.4%,好于沿海港口整体增速近2个百分点，好于大连港业绩增速近10个百分点，其中，外贸进出口货物吞吐量完成106.5万吨，同比增长177.4%；集装箱吞吐量完成10.6万标箱，同比增长16.1%。

    东南沿海直供电网日均耗煤日益增长，短期港口煤炭业务将稳步回升，2012年之后煤炭业务增速潜力更是巨大。09年受金融危机影响，锦州港煤炭业务大约完成1620万吨，较08年小幅下滑，我们认为随着国内外经济逐步回暖，长三角地区和珠三角地区用电量将逐步增加，进一步增加北方港口煤炭需求是必然趋势，截至09年3月14日，我国华中直供电网日均耗煤61万吨，较2月底增长35.51％，同时直供电网库存天数较2月底下降2天，华中地区直供电网日均耗煤也出现类似趋势，3月中旬，日均耗煤48万吨，较2月底增长17.5％，煤炭库存下降幅度更大，由2月底的19天下降到13天，随着东南沿海煤炭消耗增加，北方港口煤炭发运量短期内会呈现逐步恢复增长态势。而锦州港所具有的独特的地域位置并非逊色于其他煤炭发送港口（锦州港距白音华矿区仅600公里，而秦皇岛距大同矿区650公里、距准格尔矿区950公里，黄骅港距神府矿区860公里。锦州港距上海港约1420公里，仅比秦皇岛港至上海港多200公里，比天津港至上海港仅多40公里）。另外根据铁道部和交通部规划，锦州港是未来内蒙古东部煤炭运输最主要的出海口，将成为我国"北煤南运"的重要港口，为此公司将会在锦州港西港区新建8个5万吨级煤炭泊位作为配套工程，并通过"锦赤白"铁路与内蒙白音华煤田连通，2012年有望形成约1 亿吨的煤炭吞吐能力。

    公司油品业务未来发展看好。公司油品业务依托锦州石化、锦西炼化以及中石油原油商业储备基地，其中前两家公司炼油能力已经达到1100万吨，而锦州港是其主要的原油装卸港。另外，锦州港又是中石油原油商业储备基地之一，未来油品中转量将逐步增加。根据克拉克森预测， 2010年中国原油生产大幅扩展概率不大。随着中国城镇化建设步伐的加快，中国原油消费需求将主要通过进口满足，预计2010年中国原油进口增至少在10%以上。依次简单测算，2010年锦州港原油进口达到930万吨以上。 ?? 金融危机环境下进行低成本投资利于成就未来高盈利增长。09年公司抓住金融危机带来能源和原材料价格下降的契机，加大港口基础设施建设投入，全年完成工程总投资4.3亿元。同时公司加大西部海域工程建设力度，围堰工程于3月1日提前实现合拢，为专业化煤炭码头项目工程开工打下坚实基础，利于成就未来亿吨大港的梦想。10年公司继续加大港口建设力度，计划投资14.2亿元，这是锦州港建港24年来港建投资最多的一年，其中，新建工程投资6.36亿元，续建工程投资7.75亿元，主要是进行集装箱二期209B、210B泊位、15万吨级航道和西部海域开发工程为重点的3大类12个具体项目的建设。在经济危机环境中做好基础准备工作利于公司控制成本成就未来业务的高盈利增长。

    大连港入主锦州港并成为其第二大股东给我们留下了丰富的想象空间。2009年3月30日锦州港完成向大连港集团有限公司定向增发事项，定向增发所募资金一方面利于加快锦州港投资进程，另一方面通过偿还银行贷款也降低公司财务费用。而增发完成后，大连港以持有19.44％的股权成为锦州港第二大股东，东方集团持股 19.73%，为公司第一大股东。尽管目前大连港关于锦州港的进一步整合暂告一段落，但是我们认为整合工作并未结束，因为大连作为旅游城市使港口的货物承载能力受到一定限制，未来进一步开发锦州港并与其合作是其较为经济的选择，依次判断，大连港对锦州港的进一步整合依然值得期待。

    首次给予"增持"评级。假定2010年公司煤炭业务增长15％，原油业务增长12％，预计2010年公司每股收益0.13元，2011年达到0.15元，由此可见，在2012年公司业绩增速大幅突破之前仅停留在小幅增长态势。但是按照当前股价，2010年和2011年PE分别为46倍和39倍，PB分别为2.38倍和2.24倍，均低于历史平均水平，估值水平尚处于一定安全边际，首次给予"增持"评级。