投资要点

    　　外延并购+内生增长，预计公司产能持续扩张。截至23 年底，公司在产产能2.30亿吨/年，其中境内矿井在产产能1.21 亿吨/年；境外矿井在产产能1.09 亿吨/年。

    　　公司近三年外延并购与内生增长并举，产能不断扩张，2024-2025 年随着万福煤矿（180 万吨/年）、五彩湾煤矿煤矿（1000 万吨/年）建成后，我们预期将合计新增1180 万吨核定产能，届时公司核定产能为2.42 亿吨/年，权益产能为1.48 亿吨/年。

    　　受山东矿区煤炭资源自然衰歇以及内蒙古矿业、昊盛煤业煤矿产能爬升影响，目前公司煤矿产量低于产能，未来随着石拉乌素煤矿和营盘壕煤矿逐步增产，煤炭产能利用率有望提高。此外，公司背靠山东能源集团，截至2022 年末，剔除上市公司之后，山东能源集团仍拥有煤炭资源储量177.5 亿吨，开采储量56.86 亿吨，核定产能9288 万吨，集团煤炭资产有望逐步注入上市公司，未来公司产能扩张可期。

    　　煤炭市场定价比例高，煤价高位增厚公司业绩。公司长协煤占比较低，2023 年仅26%，而现货比例高达74%，受益于此，公司在煤价上行阶段将表现出高利润弹性。假设2024 年公司全年销售均价与2023 年持平，在吨煤成本没有大幅变动的情况下，我们预期2024年兖煤澳洲有望贡献归母净利润59.21亿元。此外，基于2023年公司的综合售价进行测算，我们预计24 年公司境内煤炭板块贡献归母净利润约131 亿元，煤炭板块总体利润约198 亿元。

    　　国际油价持续上行，煤化工盈利有望触底回升。24 年以来，受OPEC+及俄罗斯减产影响，全球原油供给偏紧，原油价格中枢一路抬升并站稳80 美元/桶上方。截至24 年4 月5 日，布伦特原油现货报收93.52 美元/桶，相比23 年均价86.92 美元/桶上涨7.59%。而油价上涨为煤化工产品提供成本端支撑，受此影响，公司煤化工板块盈利有望触底回升。按照当前价格测算，24 年公司煤化工板块税后净利润亏损有望收窄至7.92 亿元。受益于行业供需格局改善，煤化工业务盈利有望触底反弹。

    　　承诺最低现金分红股利，稳定经营高分红凸显配置价值。公司承诺23-25 年保底现金分红为0.5 元/股，并且应占扣除法定储备后净利润的约60%。此外，根据公司3月28 日《2023 年度利润分配方案公告》，拟每股派发现金股利1.49 元（含税），每股派送红股0.3 股，合计现金分红金额达到110.85 亿元（含税），A 股分红率55%,H股分红率62%。按照2024 年4 月30 日股价，A 股股息率6.45%，H 股股息率9.46%。公司目前现金流充裕稳定，有望继续维持较高的现金分红比例。

    　　盈利预测与估值：从PE 估值法角度，我们预计未来3-5 年内煤价高位运行，公司作为华东地区最大的煤炭生产商，我们预计24-26 年公司归母净利润分别为198.28、212.14 和220.74 亿元，EPS 分别为2.67、2.85、2.97 元，对应PE 估值为9、8、8 倍。而A 股主要可比公司中国神华、陕西煤业、广汇能源的24 年PE 估值均值为10 倍，对应公司还有近14%的估值修复空间。再者，从股息率角度，假设2024 年分红比例60%，则预测24 年分红金额118.97 亿元，按照2024 年4 月30 日股价计算股息率6.92%；公司稳定经营，兼具成长和高分红属性，因此我们预期未来在低利率市场环境下，公司股息率有望进一步降低至5.5%左右，则公司股价仍有近26%的上行空间。因此考虑公司兼具业绩弹性和高股息属性，因此首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示：国内经济增速大幅下滑；煤炭下游需求不及预期；安全生产事故导致