22 年归母净利同增89%，分红比例提升至69%。2022 年公司营收/归母净利2008/307.7 亿元，同比+32.1%/89.3%，扣非净利为304.7 亿元，同比+87.9%。

    　　其中，22Q4 单季归母净利36.5 亿元，环比-59.9%，下滑主因是成本、费用及减值损失环比显著增加。22 年公司拟每10 股送红股5 股，同时每股分红4.3 元（含税），含特别分红1.23 元/股，分红比例约69%，同比提升8.3pct，对应3 月24 日A/H 股息率为13.7%/21.5%，扣除特别分红后A/H 股息率为9.8%/15.3%。

    　　澳洲矿井量减价增，境内矿井量价齐升，共促煤炭业务盈利大增。1）产销量：

    　　2022 年公司自产煤产销量9953/9117 万吨，同比-5.2%/-2.8%，其中本部/晋陕蒙/澳洲销量2506/3039/3413 万吨，同比+8.7%/15.2%/-19.4%，澳洲产销量下滑主要受天气影响。Q4 单季，公司自产煤产销量2718/2189 万吨，环比+4.8%/-2.5%，其中本部/晋陕蒙/澳洲销量594/744/809 万吨，环比+7%/-14.2%/+2.7%。2）售价：2022 年自产煤销售单价1169 元/吨，同比+63.2%，其中本部/晋陕蒙/澳洲销售单价1134/704/1573 元/吨，同比+31.2%/13.4%/139.4%。Q4 单季，自产煤销售单价1273 元/吨，环比+3.3%，其中本部/ 晋陕蒙/ 澳洲销售单价1067/780/1846 元/ 吨， 环比-7.8%/+15.6%/-1.3%。3）成本：2022 年自产煤单位成本378 元/吨，同比+7.3%， 其中本部/ 晋陕蒙/ 澳洲单位成本329/221/536 元/ 吨， 同比-7.3%/-16.4%/+35.3%，澳洲成本上涨主要受产销量下降及加大排水、恢复生产投入影响。Q4 单季，自产煤单位成本439 元/吨，环比+26.5%，其中本部/晋陕蒙/澳洲单位成本341/270/627 元/吨，环比+16.4%/56.4%/10.1%。4）毛利：2022 年公司自产煤吨毛利792 元/吨，同比+427 元/吨，增幅117%。

    　　毛利率67.7%，同比+16.8pct。Q4 单季，自产煤吨毛利834 元/吨，环比-52元/吨，增幅-5.8%。毛利率65.5%，环比-6.3pct。5）展望：2023 年，公司计划销售自产煤1.03 亿吨，同比增加约1200 万吨，增幅约13%。

    　　煤化工产品价格下降致鲁南化工净利润同比大减，己内酰胺等投产进一步“延链增值”。2022 年鲁南化工醋酸/醋酸乙酯销量71.2/36.4 万吨，同比-5.9%/-9.5%。醋酸销售单价/单位成本为3445/2614 元/吨，同比-39%/+2.3%，醋酸乙酯销售单价/单位成本为6297/5574 元/吨，同比-18%/-3.4%。鲁南化工实现净利润10.3 亿元，同比减少22.1 亿元，降幅68.2%（其中22Q1 净利润8.8 亿元，同比增加2.8 亿元，增幅46.8%）。此外，22 年鲁南化工己内酰胺开始投产，全年产量27.3 万吨，贡献收入30.7 亿元，毛利2.7 亿元。

    　　盈利预测与估值。我们认为，23 年公司自产煤销量有望提升，煤价中枢整体仍维持高位，公司煤炭板块有望延续高景气。煤化工板块短期虽仍承压，但在新项目逐步投产带动下成长空间大。暂不考虑集团资产注入，我们预计公司23~25年归母净利274/262/260 亿元，对应EPS 5.54/5.29/5.25 元，参照可比公司，给予公司23 年8~9 倍PE，对应合理价值区间为44.33~49.87 元，维持“优于大市”评级。

    　　风险提示。海外煤价波动、国内煤价大幅下跌、产量释放低于预期。