公司拟发行可转债增持兖煤澳大利亚子公司股份,发行方案有利于股比较大的少数股东退出,也有利于增厚澳洲公司对兖矿能源贡献的权益净利润。公司今年业绩将充分受益于海外煤价的大幅上涨,虽然一季度公司成本上升较快,但全年良好业绩预期下,估值及分红仍具备吸引力。

    拟发行可转债增持境外子公司股份,兼顾低成本增持与交易灵活性。公司5 月26 日发布公告,为进一步优化整体资产结构,提升股东权益价值,支持兖煤澳洲发展,拟以发行H 股可转换债券为对价支付方式,增持兖煤澳洲股份。我们判断,这一运作方式或有效降低监管及交易成本,同时又能实现一定比例的增持。兖煤澳洲系兖矿能源的控股子公司,目前兖矿能源的持股比例为62.26%。 增持兖煤澳大利亚的股份,有助于提升公司权益净利润水平。

    折价交换可转债,或有利于股比较大的少数股东退出。兖煤澳大利亚的少数股东目前主要有中国信达(持股比例15.89%)、Glencore Coal(6.40%)、山东鲁信投资(5.41%),其他小股东合计持有10.04%股份。交易的大致方案是兖矿能源以3.60 美元/股(折合约28.26 港元)的对价作为可转债金额,交换兖煤澳大利亚少数股东的股份,少数股东自愿参与交易。由于目前兖煤澳大利亚市价为33.05 港元,因此这一对价对小股东并没有吸引力。但是持股比例较大的国内投资机构,如信达和鲁信投资,考虑大额减持的交易成本和交易流动性,有可能会偏好这一折价方案。同时,公司可转债未来转股价格“在公司H 股于综合文件的最后可行日期前20 个交易日的加权平均价基础上溢价不低于50%”,因此转股价格大概率远高于目前3.60 美元/股的对价,预计未来转债持有者或不会考虑转股。整个交易相当于间接完成了股权转让的交易。但由于港交所通常要求公众股东持股比例不得低于25%,因此兖矿能源的未来选择或是增持不超过75%,或是进入退市程序。

    增持利好兖矿能源业绩预期。兖煤澳大利亚2021 年净利润为38.12 亿元,兖矿能源(持股62.26%)对应的权益净利润为23.7 亿元。去年纽卡斯尔港市场均价约为139 美元/吨,我们假设今年兖煤澳大利亚完全成本上涨25%,纽卡斯尔港市场均价在250 美元的假设下,预计兖煤澳大利亚净利润约为165 亿元人民币。如果公司增持至75%的上限,可增厚的权益净利润约为21 亿元,如果完全私有化增厚的净利润约为62 亿元。若按照纽港均价300 美元的假设下,预计兖煤澳大利亚净利润约为240 亿元人民币,75%/100%的持股比例将分别增厚权益净利润31/91 亿元。

    风险因素:成本及减值变化较大;海外煤价及化工品价格波动,影响业绩增长等。

    投资建议:不考虑此轮增持的实施,我们维持公司2022~2024 年EPS 6.26/6.68/6.92 元的预测。A 股当前价37.95 元,对应2022~2024 年P/E 分别为6.1/5.7/5.5x。按照行业指数平均目标估值水平,给予2022 年8x 的P/E 估值,A 股对应目标价48 元,按照历史平均折价水平,给予港股(01171.HK)目标价36 港元(较A 股目标价折价40%),均维持“买入”评级。