事件：2022 年3 月30 日，公司发布2021 年年度报告，报告期内公司实现营业收入1519.90 亿元，同比下降29.30%；利润总额185.67 亿元，同比增加171.54%；归母净利润162.59 亿元，同比增加128.30%；扣非后归母净利润为162.12 亿元，同比增加148.09%；基本每股收益3.34 元，较2020 年提升1.88 元/股。根据公司分红派息方案，2021 年公司分红为2.00 元/股（1.6 元/股普通股息+0.4 元/股特别股息），分红总额98.97 亿元（含税），分红比例超出公司分红规划承诺的最低50%比例达到60.87%。公司第四季度实现营业收入469.55 亿元，同比降6.65%，环比增18.41%。归母净利润47.27 亿元，同比增加3215.85%，环比下降13.89%；扣非后归母净利润44.53 亿元，同比增加173.39%，环比下降21.70%。公司四季度归母净利润环比下降，主要原因为公司计提了17.04亿元资产减值准备，影响公司归母净利润减少9.38 亿元。

    　　点评：

    　　受地区安全环保政策影响，叠加贸易煤业务稳步剥离，公司商品煤产销量下降。公司2021 商品煤产量1.05 亿吨，较2020 年下降1525 万吨（-12.68%），自产商品煤销量9383.2 万吨，同比下降1893.8 万吨（-16.80%）。山东本部（公司+菏泽能化）销售商品煤2507.10 万吨，同比下降625.9 万吨（-19.98%）；陕蒙基地（未来能源+鄂尔多斯能化+昊盛煤业+内蒙古矿业）销售商品煤2512.6 万吨，同比下降1213.1 万吨（-32.56%），澳洲基地（兖煤澳洲+兖煤国际）销售商品煤4237 万吨，同比下降15.8 万吨（-0.37%）。21 年上半年，山东基地、陕蒙基地受到安全、环保政策影响，产量、销量均出现明显下滑，下半年生产逐步恢复，但全年产销量承压。展望2022 年，保供应背景下，产量压制因素有望改善；伴随公司营盘壕、石拉乌素两处千万吨煤矿产能逐步释放，澳洲基地产量维持稳定，预计公司煤炭整体产销量稳中有升。

    　　受益煤价上行，公司煤炭业务盈利大幅增长。2021 年公司自产商品煤平均售价716.8 元/吨，同比增加297.37 元/吨（70.90%），毛利率49.39%，同比增加2.25 个pct，实现毛利332.23 亿元。其中：山东本部商品煤平均售价919.09 元/吨， 同比增加343.66 元/吨（59.72%），毛利率57.4%，同比上升2.92 个pct，实现毛利132.23 亿元，占煤炭业务毛利的39.8%。陕蒙基地商品煤平均售价628.33 元/吨，同比增加318.89 元/吨（103.06%），毛利率55.9%，同比下降6.03 个pct，实现毛利88.29 亿元，占煤炭业务毛利的26.57%。澳洲基地商品煤平均售价657.04 元/吨，同比增加250.8 元/吨（61.74%），毛利率39.6%，同比增加9.49 个pct，实现毛利110.37 亿元，占煤炭业务毛利的33.22%。成本方面，报告期内公司将运输费用重分类至销售成本，对毛利率有所压制，剔除该部分成本后，毛利率的同比改善情况将更为显著。预计2022 年，海内外煤炭中枢价格将显著高于2021 年水平，公司煤炭业务毛利与毛利率方面将进一步提升。

    　　化工板块产品价、量双升，发展蓄势扬帆。公司2021 生产化工产品579.4 万吨，同比增加121 万吨（26.59%）；其中甲醇产量250.3 万吨，同比增加68 万吨（37.3%）；新增乙二醇产量29.2 万吨。公司高端化工与新材料业务转型进展顺利，鄂尔多斯能化所属煤化工二期项目顺利投产，甲醇与乙二醇产量提升；鲁南化工30 万吨/年产能己内酰胺设备21 年底顺利投产，预计22 年将进一步增厚公司煤化工产品产量与盈利。价格方面，化工板块盈利能力增幅显著。2021 年公司化工业务实现毛利214.02 亿元，同比增加103.5%，化工产品平均售价4079.68 元/吨，同比增加1620.28 元/吨（65.88%）；化工业务毛利率32.01%，较2020 年增加20.33 个pct。油气价格飙升背景下，结合国内原料用能不纳入能耗双控政策落实，有煤源的现代煤化工将显著受益，预计22 年煤化工行业保持景气，公司将积极寻求在煤炭清洁高效利用等关键核心技术研究、转化应用方面攻坚突破。

    　　保持战略定力，逆周期投资布局，铸就公司持续高增潜力。“十三五”期间，公司基于对能源格局、煤炭产业深刻理解，行业低迷期果断加大资本开支力度，在陕蒙地区逆周期布局多座千万吨级矿井并在山东建设180 万吨年产的炼焦煤万福煤矿，17 年在澳洲收购联合煤炭（澳洲顶级煤炭资产），20 年重组内蒙古矿业（51%股权），同年又以183.55 亿元现金对价向原兖矿集团收购未来能源49.315%股权、鲁南化工100%股权以及其他化工、装备公司股权，深度整合产业链条，实现了公司跨越式发展，强化了其行业竞争优势。2021 年，仅未来能源与鲁南化工资产为公司创造净利润达89.90 亿元，年化回报率超过49%。煤炭、化工板块的逆周期布局为公司未来一个时期的内生性成长奠定了坚实基础，成为极为稀缺的有成长属性的煤炭公司。

    　　大力实施国企改革，开展两轮股权激励，充分调动员工干事创业热情。2018 年至今，公司在内部与兖煤澳洲合计开展3 轮股权激励方案，截止2021 年末，公司现任及离任董事、监事和高级管理人员共持有公司A 股股票977,700 股。公司混合所有制改革位居行业最前列，公司治理水平同侪居前。2021 年，公司股息分红比例超过承诺比例达到60%，高分红与高成长并行不悖。

    　　行胜于言，公司发展战略将有序稳步落地。在去年下半年公司发布《兖矿能源发展战略纲要》基础上，今年公司将制定实施5 大产业“子规划”，在矿业方面，提出要寻求一批发展前景好、投资成本低的优质矿业资源获取机会，扩大资源和资本储备。高端化工新材料产业深入对标行业标杆企业，改进生产工艺，优化产品结构，降低生产成本。新能源产业抓住机遇、全面布局，加大资本运作力度，适时开展兼并收购，提高新能源产业比重。高端装备制造产业聚焦高端系列主打产品，以“兖矿”品牌开拓市场。加快建设鲁西智慧制造园区，加强战略项目合资合作，实现优势互补、资源共享、联动发展。

    　　盈利预测与投资评级：基于去年四季度尤其今年一季度以来国内外煤炭均价继续抬升以及公司煤炭、化工业务的内生性增长空间，我们上调公司盈利预测，预计公司2022-2024 年归母净利润分别为288.65、345.78、401.90 亿元，EPS 分别为5.83、6.99、8.12 元，对应PE分别为6.6、5.5、4.7 倍（2022 年3 月31 日收盘价38.34 元）。我们看好公司内生外延的成长空间及降本增效落地，维持公司“买入”评级。

    　　风险因素：宏观经济增长严重失速；在产或在建项目产能释放不及预期；安全生产事故风险；安全监管趋严限制煤矿生产。