21H1 归母净利同比+60%。上半年，公司营收/归母净利653.8/60.4 亿元，同比-43.4%/+13.8%，营收下滑主要是剥离相关贸易公司导致非煤贸易收入下滑，扣非净利为60.7 亿元，同比+104.3%，主要是去年同期收购莫拉本煤矿10%权益，一次性确认投资收益34 亿元，及收购子公司利得4.5 亿元，影响去年同期归母净利24 亿元。其中，Q2 单季营收/归母净利343.2/37.9亿元，环比+10.5%/68.4%，扣非净利38.5 亿元，环比+73.7%。

    　　安监环保致自产煤产销量下降，成本大幅上涨致毛利率下降。上半年，公司自产煤产销量5097/4489 万吨，同比-13.4%/-18.2%，其中本部/晋陕蒙/澳洲销量1057/1406/1949 万吨，同比-31.5%/-19.6%/-4.5%，产量下滑主要受安监环保保持高压所致。自产煤销售单价534 元/吨，同比+23.6%，其中本部/晋陕蒙/澳洲销售单价696/476/464 元/吨，同比+31.4%/66.9%/2.8%。自产煤单位成本312 元/吨，同比+31.9%， 其中本部/晋陕蒙/澳洲单位成本323/190/412 元/吨，同比+22.2%/34.2%/38.6%，成本上涨除受销量下滑影响外，晋陕蒙还受加大矿井智能化改造和安全投入影响，澳洲还受货物运输费用重分类至营业成本影响。自产煤毛利率41.6%，同比-3.7pct。Q2 单季，公司自产煤产销量2462/2171 万吨，环比-6.6%/-6.4%，其中本部/晋陕蒙/澳洲销量525/640/969 万吨，环比-1.3%/-16.4%/-1.2%。自产煤销售单价577元/吨，环比+16.6%，其中本部/晋陕蒙/澳洲销售单价719/560/487 元/吨，环比+6.8%/38.1%/10.7%。自产煤单位成本363 元/吨，环比+37.7%，其中本部/晋陕蒙/澳洲单位成本366/199/482 元/吨，环比+36.5%/8.8%/40.5%。自产煤毛利率37%，环比-9.6pct。

    　　未来能源盈利稳中有升。上半年，未来能源煤炭产销量846/654 万吨，同比-3.5%/-7.9%。销售单价/单位成本为534/128 元/吨，同比+58.3%/21.3%。所属化工产品产销量及售价均同比增加，主要是去年4 月份实施了技改导致产能提升。未来能源实现净利润21.5 亿元，同比增加12 亿元，增幅127%。

    　　Q2 单季，未来能源煤炭销量325 万吨，环比-1%，销售单价/单位成本及费用为615/164 元/吨，环比+35.5%/24.8%，净利润12.5 亿元，环比增加3.5亿元，增幅38.4%。

    　　鲁南化工业绩爆发。上半年，鲁南化工醋酸/醋酸乙酯销量37/21.1 万吨，同比+0.3%/34.4%。醋酸销售单价/ 单位成本为5522/2238 元/ 吨， 同比+172.8%/40%，醋酸乙酯销售单价/单位成本为7512/5592 元/吨，同比+62.4%/24.4%。鲁南化工实现净利润19.6 亿元，去年同期亏损0.6 亿元。

    　　Q2 单季，鲁南化工醋酸/醋酸乙酯销量20.3/11 万吨，环比+21.6%/8.9%。醋酸销售单价/单位成本为6310/2266 元/吨，环比+38.3%/2.8%，醋酸乙酯销售单价/单位成本为8073/5482 元/吨，环比+17%/-4%，净利润13.6 亿元，环比增加7.6 亿元，增幅127.5%。

    　　投资建议。我们认为，上半年公司化工业务业绩爆发支撑公司业绩，下半年化工业务盈利环比或有所下滑，但澳洲板块利润有望释放。综合来看，预计公司21-23 年净利润104.36/91.90/83.55 亿元，对应EPS 2.14/1.89/1.71 元，参照可比公司，给予公司21 年10~11 倍PE，对应合理价值区间为21.41~23.55元，维持“优于大市”评级。

    　　风险提示。海外煤价波动、国内煤价大幅下跌、产量释放低于预期。