一季度业绩大增，煤化工释放业绩弹性。维持“买入”评级公司发布一季报，2021Q1 实现营业收入310.6 亿元（同比-35.3%）;归母净利润22.5 亿元（同比+30.2%）;扣非后归母净利润22.2 亿元（同比+53%）。煤炭及煤化工景气度回升，价格上涨带动业绩显著改善，看好全年业绩表现。公司兼具高分红、低估值特点，凸显长期投资价值。我们维持盈利预测，预计2021-2023 年实现归母净利润118.6/129.8/133.1 亿元，同比增长66.5%/9.42%/2.6%；EPS 分别为2.43/2.66/2.73 元，对应当前股价，PE 为5.9/5.4/5.3 倍。维持“买入”评级。

    煤炭：煤价大涨对冲减量，盈利大幅改善

    　　煤炭产销量减少。2021Q1 商品煤产/销量为2635/2641 万吨（同比-6.6%/-26.4%），主因贸易煤销量大幅缩减69%。自产煤销量2304 万吨（同比-10.5%），其中昊盛煤业所属石拉乌素煤矿受到安全环保限产。煤炭售价上涨。公司吨煤价格（不含税）为565 元/吨（同比+12.9%），其中贸易煤价格弹性最大，同比大涨78.9%，国内自产煤价格同比上涨15.2%，而海外煤炭售价则同比小跌2.1%。成本小幅增加。吨煤成本为352 元/吨（同比+2.4%），其中昊盛煤业增幅最大（同比+73.7%），主要因为销量减少及设备修理费用增加。煤炭盈利大幅改善。经测算，Q1 吨煤毛利为213 元/吨，同比大增36%，煤炭毛利率为37.7%（同比+6.4pct）。

    煤化工：化工品量价齐升，醋酸产线吨毛利实现6 倍增长2021Q1 公司主要煤化工产品销量均实现增长。化工品总销量达130 万吨（同比+45.5%），其中甲醇、醋酸、醋酸乙酯销量同比+30.8%/+4.4%/+173%，荣信二期项目投产贡献甲醇增量，同时新增乙二醇7.6 万吨。化工品全面涨价，盈利弹性显著释放。甲醇、醋酸、醋酸乙酯三大产品价格分别同比上涨16.1%/115%/38.8%，其中醋酸、醋酸乙酯涨价带动单吨毛利实现同比增长达6 倍以上，贡献毛利分别增长7.2/19 倍，带动鲁南化工业绩大增，扭亏为盈，Q1 实现净利润5.99 亿元。

    　　甲醇单吨毛利同比增长14.1%，甲醇毛利同比增长49.3%。总体来看，煤化工盈利显著改善，板块毛利13.7 亿元，同比增长350%，大幅增厚公司业绩。

    煤化工多线布局产能扩张，山东煤炭去产能利好省内龙头煤化工板块在建项目包括甲醇、乙二醇、DMMn、己内酰胺等，其中榆林二期80万吨甲醇、鲁南化工30 万吨己内酰胺预计年内可投产；醋酸及合成氨产线扩能有望进一步提升产量。山东3400 万吨煤炭去产能将大幅收紧省内供给，公司仅有赵楼煤矿330 万吨产能受到影响，作为省内煤炭龙头将率先受益基本面改善。

    风险提示：经济恢复不及预期，煤炭价格下跌，汇率波动，新增产能进度落后