核心观点：

    　　2020 年公司并购未来能源和鲁南化工，煤化产能进一步增加。2020 年公司商品煤产销量分别为1.20 亿吨和1.46 亿吨。4 季度公司以现金183.55 亿元收购兖矿集团未来能源49.315%股权、鲁南化工100%股权等相关资产。其中新增产能1500 万吨/年的金鸡滩煤矿以及100 万吨/年的醋酸产能等化工品产能，同时有30 万吨/年己内酰胺在建项目。

    　　煤炭业务：2020 年Q1-3 由于煤价低位及澳洲减值盈利受到影响，4季度开始煤价大幅回升。21 年公司煤炭业务盈利将大幅增长，一方面澳洲盈利回升；另一方面受益于山东和内蒙煤价大幅上涨（21 年均价有望较20 年上涨20%）。此外，21-22 年公司产量将继续增长，主要来自：（1）石拉乌素煤矿（年产能1000 万吨）生产趋于正常；（2）年产1200 万吨的营盘壕煤矿。

    　　化工业务：原有甲醇产能240 万吨，新并购化工产能268 万吨，短期盈利弹性较高。公司并购集团资产，化工业务产能大幅提升。预计随着20 年下半年化工品价格逐步回升上涨，近期化工品价格快速上涨，截至21 年3 月3 日，甲醇出厂价、醋酸出厂价分别为2340 元/吨和6150元/吨，分别较2020 年均价增长26.2%和46.3%。

    　　短期看21 年煤化价格上涨弹性较高，中长期具备增长空间。公司增长点明确，21 年业绩弹性较高，主要来自：（1）煤炭业务量价齐升；（2）化工品盈利弹性：公司化工产品矩阵逐步丰富，多个在建产能有望在近两年内投产。同时公司20 年提高分红比例，预计20-22 年分红不低于50%，且每股现金股利不低于人民币0.5 元。上调公司20-22 年EPS至1.40、2.14 和2.24 人民币元，参考可比公司估值及公司业绩增速，给予公司A 股21 年PE 为8 倍，对应A 股合理价值17.15 人民币元/股，根据公司最新AH 股溢价率和港元兑人民币汇率，得到H 股合理价值12.45 港元/股，维持公司A、H 股“买入”评级。

    　　风险提示。煤价超预期下跌，煤矿发生安全事故，合同纠纷诉讼等。