覆铜板龙头厂商，产品结构多样化。生益科技成立于1985 年，深耕覆铜板行业近40年，目前已成为全球第二大覆铜板供应商；产品种类多样化，覆盖常规刚性产品、汽车产品、射频微波材料、高速材料、IC 封装材料、金属基板与高导热材料、特种材料、软性材料等多种产品，产品广泛应用于5G 天线、通讯基站、大型计算机、高端服务器、航空航天工业、芯片封装、汽车电子、智能家居、工控医疗设备、家电、消费类终端以及各种中高档电子产品中；23 年受PCB 整体行业下行影响，整体业绩承压，但是目前覆铜板价格已处于底部，后续随需求回暖，价格有望触底回升，进一步释放利润弹性。

    覆铜板行业周期成长属性显著，高端应用打开成长空间。覆铜板作为PCB 上游，由于PCB 下游应用广泛，覆铜板与PCB 总需求均与经济增长状况高度相关，呈现较强周期性，此外由于覆铜板整体竞争格局较PCB更优，价格传导更为通畅，因此其更具有价格弹性，进一步增强覆铜板行业整体周期性；而同时，由于技术不断迭代，目前高频高速化正成为覆铜板升级重要趋势，近年来以高频高速板等组成的特殊树脂基及专用CCL 增速显著高于行业整体增速，成长性明显。此外，以服务器、交换机传输速率的升级及新能源车带动的更高的PCB 及覆铜板要求，高端AI 服务器已采用UltraLow Loss 材料覆铜板，而新能源车领域HDI、高频高速板的用量也显著提升，这将成为未来覆铜板行业增长的最重要方向。

    成长性显著，高端产品持续突破。生益科技作为国内最优质的覆铜板厂商，技术能力强，产品不断更新迭代，每轮周期产品均价均有抬升；且其成长属性料号占比超60%，体现出强大的产品力及成长性。此外公司产品持续迭代，目前特殊刚性覆铜板全球份额已达5%，为全球前十大特殊刚性覆铜板供应商中唯一大陆企业，高频高速板产品比肩国际一流厂商，IC 载板产品也突破技术封锁，同时前瞻布局RCC 材料，为公司后续业绩增长提供新动能。

    投资建议：我们预计2023-2025 年公司分别实现营收165.86、188.4、211 亿元，同比-7.93%、+13.59%、+11.99%，2023-2025 年综合毛利率为21.84%、22.69%、24.05%,对应归母净利润为11.63/16.58/21.91 亿元，同比-24%/+42.6%/+32.1%，对应PE 36/25.25/19.11倍，考虑公司是覆铜板龙头厂商，技术能力强，产能储备丰富，周期复苏后业绩弹性大，参考可比公司2023/2024 年平均PE 31.87/21.02 倍，首次评级，给予公司“买入”评级。

    风险提示：1、下游PCB 需求不及预期；2、原材料价格波动；3、新产品放量不及预期；4、研报使用信息更新不及时