事件：

    　　公司发布一季报，营收47.68 亿元，同比增长+5.82%，归母净利润4.82 亿元，同比-11.37%，扣非归母净利润4.73 亿元，同比-15.18%，经营性活动现金流4.57 亿元，同比-39.09%。点评如下：

    　　评论：

    　　1、Q1 业绩同比下滑，主因需求下行和成本上升的挤压。

    　　一季度营收环比-2.6%，归母净利润环比-1.6%，扣非归母净利润环比+20.4%，毛利率23.65%，同比-4.3 个pcts 环比-0.01 个pct，净利率10.63%，同比-2.0个pcts 环比+0.3 个pct。去年四季度产品售价较Q4 有一定下降、到了一季度降价缓解，且公司调整产品结构应对波动，整体稼动率亦维持环比基本稳定。

    　　同比来看，行业景气下行、上游材料压力增大导致利润下滑，毛利率同比下降除售价-成本因素快，会计准则变化亦有影响。总体上，公司一季度面临成本上升、需求下降的挤压，但通过内部优化维持了经营业绩的基本稳定、好于同业水平，此外，生益电子一季度扣非净利润0.72 亿元，环比-7.7%。

    　　2、疫情影响仍待观察，预计下半年表现有望好于上半年。

    　　一季度分业务来看，PCB 收入8.6 亿，同比+7.24%，归母净利润0.75 亿，同比+16.08%，毛利率24.04%，同比+2.45 个pcts，行业景气度仍低，国内通信下游客户需求平淡，但公司加强订单多元化，导入汽车板等客户，且前期搬厂影响逐步减小、盈利开始改善。覆铜板方面，营收亦同比实现正增长，但因消费类订单大幅萎缩、汽车类受到缺芯影响、国内通信继续平淡等需求端因素，以及上游主材价格再次上涨，导致双向挤压利润率下滑。一季度公司依然逆势开拓了增量，包括IDC、工业、新能源、mini 等高端消费等。当前时点公司各业务均处于低潮期，但PCB 已经逐步走出拐点，覆铜板预计在下半年迎来好转。

    　　3、CCL 短期静待拐点、长期升级延续，PCB 有望逐步提高贡献。

    　　展望后续，二季度受到疫情影响，虽然公司生产能够保障，但物料、发货等仍有冲击，行业层面，同行覆铜板扩产持续进行，需求端受到经济压力拖累，预计行业整体景气度仍然较低，原材料层面也将维持高位运行的现状，PCB 会有好转但业务占比不高，因此我们综合认为二季度同比仍有压力。全年来看，公司今年虽然有产能扩张，有望以量补价，但去年盈利大增背景下，结合仍然存在的上游压力，今年业绩趋势仍待观察。但2021 年是公司又一个五年计划开端之年，从产品结构分析，我们认为公司高端化升级持续兑现，仍有超预期潜力：

    　　1）下半年IC 载板基材是重点项目，生益有望引领国产替代趋势；2）新一代服务器平台升级背景下，生益科技M6 等级材料有望实现突破；3）车载业务继续做大规模，毫米波雷达、电源管理等方向多点开花；4）大客户AIP 基材等布局贡献。该等业务均是盈利性较好的项目，有望带来逆周期增长。此外，生益电子料将在今年迎来业绩拐点且对通信基站依赖更小，进入稳定增长阶段。总体上，我们仍看好公司逆周期能力及长线业务发展空间。

    　　4、投资建议。

    　　考虑今年行业周期压力，以及公司产品升级趋势、PCB 业务的好转，我们最新预计22-24 年营收为210.9/242.5/277.3 亿，归母净利润为24.0/29.0/34.3 亿，对应EPS 为1.04/1.25/1.48 元，对应当前股价PE 为16.1/13.3/11.1 倍，维持“强烈推荐-A”评级。

    　　风险提示：行业竞争加剧，需求不达预期，技术升级不达预期。