事件：10 月23 日，公司发布三季报。前三季度实现营收106.9 亿元，同比+12.88%，归母净利润13.03 亿元，同比+24.99%，扣非归母净利润12.30 亿元，同比+22.94%；Q3 单季度实现营收38.11 亿元，同比+8.98%，归母净利润4.77 亿元，同比+15.36%，扣非归母净利润4.06亿元，同比-0.78%。业绩符合预期。

    　　Q3 单季度营收增速为8.98%，环比微增1.05%。收入增速下滑，主要原因是通讯相关订单从Q2 开始放缓，影响高频PCB 产品出货；覆铜板方面，虽然高频高速产品因通讯需求延缓和服务器库存消化的影响而有所下滑，但汽车/家电/NB 等需求恢复，推动产线整体接近满产，同时价格保持相对稳定。Q4 为传统需求旺季，下游PCB 需求或将有所改观；同时随着服务器需求逐步恢复平稳，公司高速CCL 出货量有望逐季提升。

    　　从盈利能力看，Q3 毛利率同比-2.43pct，主要也是受通讯业务PCB订单需求下滑，产能利用率降低的影响。PCB 毛利率接近30%，高出覆铜板5pct 左右，截至2020 年中报，公司PCB 收入占比23%左右。

    　　覆铜板方面，受国内经济恢复和海外库存回补的影响，公司订单和盈利能力景气维持。我们认为持续不断的技术研发和领先的产品迭代速度是公司的核心竞争力，借力于5G 技术大周期，公司成长性凸显，我们持续看好高频高速产品需求放量对公司实力再上新台阶的带动。

    　　分拆生益电子至科创板上市，聚焦高频高速CCL，业务结构和战略布局清晰：2020 年2 月28 日公告拟分拆子公司生益电子（目前持股78.67%）至科创板上市，5 月29 日公告获得上交所受理。此举有益于母公司进一步聚焦主营，同时推动生益电子在PCB 领域不断融资壮大。分拆完成后，生益科技仍拥有控股权。2019 年，生益电子实现营业收入30.95 亿元，同比增长48.89%，实现净利润4.44 亿元，同比增长103.67%。

    　　投资建议：我们预计公司2020 年~2022 年的收入分别为150 亿元（+13.28%）、173 亿元（+15.33%）、200 亿元（+15.61%），归属上市公司股东的净利润分别为18.00 亿元（+24.22%）、22 亿元（+22.22%）、25 亿元（+13.64%），对应EPS 分别为0.79 元、0.95元、1.09 元，对应PE 分别为30 倍、24 倍、21 倍，维持“买入-A”

    　　投资评级。

    　　风险提示：5G 基站建设不及预期；PCB 竞争加剧；服务器采购需求不及预期；新增产能投产不及预期。