核心观点

    17 年品牌服装业务受益于中高端消费的持续回暖。受益于国内中高端消费的复苏，17 年开始公司品牌服装业务收入与盈利增速开始企稳好转，预计上半年服装销售增速在双位数左右，考虑到16 年开始公司服装业务在组织架构、渠道、会员体系等方面的一系列变革，我们预计公司品牌服装业务的好转有望贯穿全年。

    地产业务增加土地储备，为持续发展提供保障。雅戈尔地产业务由于项目开发周期性因素，今年可能面临一定压力，但16 年开始土地储备的陆续增加（16 年新增土地储备3 个，17 年设立上海置业开发公司寻找优质项目与新方向）为公司地产业务的后续发展增强后劲。另一方面，结合“产业投资转型”思路与雅戈尔自身资源优势，预计公司未来地产业务将可能向健康产业、养生养老、旅游度假、文化娱乐等现代服务业与房地产开发交叉的细分市场更多聚焦。

    投资业务潜在的股权重估价值巨大。从一季报来看，公司持有宁波银行11.64%的股权以及浦发银行0.74%的股权，对应目前市值达到123 亿，如果再考虑公司持有的中信股份0.38%的股权，合计市值已经达到271 亿元。近期银行股的持续上涨与香港市场的回暖为公司投资板块带来更大的潜在市值重估空间。

    控股股东、金融与产业资本的增持从侧面反映了对公司价值的认可。16 年3-4 月控股股东合计增持4048 万股，考虑现金分红均价9.66 元/股；姚建华和朱崇恽夫妇及一致行动人在16 年3 月举牌，这些都体现了大股东对公司未来继续做大做强的信心以及产业资本对公司价值的认可。回顾历史，公司股价往往在金融地产股大幅跑赢市场阶段（2007 年与2015 年）有出色的表现，目前公司较低的估值水平与每年4%左右的股息率有望提升公司股价吸引力，近期银行与地产股的持续上涨与公司投资业务转型的落地有望成为公司股价进一步上升的催化剂。

    财务预测与投资建议

    由于转增后股本的增加，我们预计公司2017-2019 年每股收益分别为1.12 元、1.20元与1.28 元的盈利预测，参考男装及地产板块可比公司平均估值，维持公司服装和地产业务17 年27 倍与10 倍PE，投资业务仅考虑宁波银行和浦发银行的123亿元，合计公司估值为430 亿元，对应目标价12.01 元，维持公司“增持”评级。

    风险提示

    金融市场调整对投资板块的影响、服装零售和地产持续低于预期等。