投资要点

    品牌服装及地产累计净利同增45%。公司2012年收入和净利分别同比下滑7%和9.3%至107.3和16亿元，EPS 0.72元，略超我们预期。主要为若剔除纺织业务转让及投资收益波动影响，品牌服装和地产业务累计实现收入和净利92.4亿和18.3亿元，分别同增26.5%和44.8%，对应EPS 0.82元，略超预期。公司年度分配预案为每10股派现金红利5元（含税）。

    品牌服装：收入稳增，平效略有下降。2012年服装业务收入41亿元，同增11.4%，其中直营专卖店和直营商场店收入占比提升1PCT至81%，五大品牌门店达2719家，净增303家（同增12.5%）、净增营业面积5.5万㎡（同增20%+），但店铺调整致平效同降20%+至1.4万元/㎡。2012下半年男装销售明显放缓，公司也受到影响，毛利率同降1.7PCT至65%，业务净利8.2亿元（同增18.5%），EPS 0.37元，基本符合预期。

    地产获丰收，投资存亏损。2012年公司实现商品房预售面积45.1万㎡、预售额80.3亿元、回收资金85.6亿元，长岛花园别墅等四项目结算实现收入/净利51.6/10亿元，同增42%/77%，为盈利提升主力。2012年公司投资板块产生亏损2.3亿元，影响EPS 0.1元，但公司完成了由金融投资向产业投资过渡的初步转型，例如参与投资了中信夹层投资中心、出资获山东金正大生态工程有限公司10.7%股权及北京国联能源产业投资基金30%份额（间接参与中石油西气东输三线管道项目）等。

    2013年品牌服装稳增，地产望再获佳绩。服饰终端销售偏疲软背景下，预计公司将保持约10%稳健渠道增速，店铺调整完毕后平效水平望稳中趋升，盈利增速望达10%-15%。地产业务，据目前各项目销售及交付进度估算，预计2013年公司商品房预售额将达134亿元，可结算地产收入预计达60亿元，贡献净利12亿元（同增20%）。2014年及以后预售额望达181亿元，可供结算地产收入和预计净利累计达255和约50亿元。此外公司现有64万㎡土地储备（对应建面83万㎡），以平均2万元/㎡销售价格估算，还望在未来贡献收入/净利166/33亿元。

    风险因素。1. 经济增速放缓恐影响品牌服饰业务销售表现；2. 地产调控政策出台恐影响未来房屋销售情况；土地增值税缴纳可能使地产净利润低于预期；3. 金融资产价值波动幅度较大恐影响盈利。

    盈利预测及投资评级。维持预计2013/14/15年EPS 0.94/1.15/1.30元（其中品牌服装0.40/0.45/0.49元，地产0.54/0.70/0.81元，投资收益均为0元）。若不考虑投资收益，净利润同增16%/22%/13%。公司服装业务直营占比业内最高，且渠道中自有商业物业存较高重估价值，应给予估值溢价。给予2013年服装15倍、地产6倍PE，截至3月25日公司持有可供出售金融资产总市值96亿元、浮盈29亿元，对应每股扣税净值1.02元，测算公司价值10.26元，另公司分红收益率高达6％，故维持“买入”评级。