上半年业绩符合预期

    雅戈尔上半年营业收入同比增长0.7%至54.27 亿元；营业利润同比下降3.6%至11.78 亿元；归属于母公司的净利润同比增长5.4%至8.83 亿元，对应每股收益0.40 元，完全符合我们的预期。

    纺织服装板块净利润稳定增长21.7%。公司进一步缩减纺织和出口代工业务，集中精力于品牌服装业务上，使得纺织服装板块收入缩减21.6%的情况下，毛利率大幅提升12.7 个百分点。服装业务毛利率提升16.3 个百分点至62.7%；其中品牌服装内销业务收入为22 亿元，同比增长15.1%，毛利率同比提升0.7 个百分点至65.9%。品牌服装的高毛利率来自于公司的垂直一体化模式——较高的直营和资产比例。

    品牌服装渠道方面，门店扩张稳步推进，上半年净增109家至2,525 个，直营比例继续提升。直营专卖店数量占比提升2 个百分点至30%，直营商场专柜占比54%，加盟店占比下降至17%。分渠道收入比例方面，直营专卖店增加，团购有所收缩，直营专卖店:商场专柜:团购及加盟=43:40:17。

    二季度地产结算速度加快。上半年地产结算收入约为25.6亿元，同比增长46.5%，高端项目结算较多使得地产板块毛利率大幅提升13.4 个百分点至46.2%。房地产预售收入同比增长22.8%至41.32 亿元，为后续的地产结算收入奠定基础。

    金融投资没收获。股市不景气及处置投资较少导致投资收益几乎为0。目前持有上市公司市值93 亿元，浮盈14 亿元。

    发展趋势

    公司计划逐步收缩金融投资业务，增加小户型住房比例。服装出口代工业务已几乎全部停止，纺织业务也在逐年萎缩。公司集中精力在品牌服装主业上，预计年均业绩增速在20%以上。各子品牌定位精细且互不重复，GY 和HSM 今年发展较为迅速。预计下半年地产业务收入增长依然较快，全年地产收入在50 亿左右。

    盈利预测调整

    维持盈利预测不变，2012/13 年每股收益分别为0.85/1.13 元。

    估值与建议

    当前股价对应2012/13 年经常性业务市盈率8.6/6.5 倍，估值已经很低，与分部加总NAV 相比折价30%以上。随着公司逐步提升品牌服装主业的占比，未来盈利将更趋于稳定，维持推荐。