事件：近日公司公布2022 年报，公司2022 年收入202 亿元、同比+2.5%；归母净利润66 亿元、同比+9.65%；扣非归母净利润44 亿元、同比-15.0%。其中公司22Q4 收入41 亿元、同比-30.3%；归母净利润10.9 亿元、同比-36.6%；扣非归母净利润7.8 亿元、同比-35.2%。

    点评：

    2022 年国外市场好于国内，22Q4 玻纤库存属于历史较高水平。1）销量方面，2022 年公司粗纱及制品销量为211 万吨、同比-10.3%，电子布销量7.0亿米、同比+59.4%，其中22H2 粗纱及制品、电子布销量分别同比-16.9%、+71.3%。2）价格方面，玻纤行业产能快速增长，宏观经济增长趋势放缓，根据我们测算，公司2022 年玻纤价格呈现前高后低趋势，22H1、22H2 玻纤及制品吨均价分别为7611、5999 元，其中22H2 均价分别同比-488 元、环比-1612 元。根据卓创咨询数据，电子布价格2022 年总体处于低位震荡趋势，全年均价约4.0 元/米，同比-3.8 元/米，其中22H1、22H2 分别为4.1 元/米、4.0 元/米。2022 年公司玻纤及制品收入169 亿元、同比-5.5%，其中22H2 同比-21.9%。22Q3~22Q4 存货/单季度营业成本比重分别为1.4、1.5，处于历史高位附近。3）从国内外情况来看，国外市场整体好于国内市场，2022年国内市场整体需求受到抑制，国外市场需求出现短暂上涨，2022 年国内收入同比-20.5%，毛利率同比-15.4pct、至34.6%；国外收入同比+21.9%、毛利率同比+5.0pct，子公司巨石美国2022 年录得净利润1.3 亿元，其中22H2净利润0.5 亿元。

    行业景气处于底部区间，毛利率水平已接近20H1 景气底部时期。根据我们测算，2022 年公司玻纤及制品均价（不含电子布）、成本分别同比+482、+529 元，毛利率同比-8.3pct、至41.5%，其中22H2 同比-14.1pct、至36.7%。

    公司22Q1~22Q4 综合毛利率分别为44.6%、31.3%、33.9%、33.2%，盈利水平已接近20H1 景气底部时期。

    维持“优于大市”评级。我们认为随着景气回落至底部，行业供给增量有望通过市场调节机制放缓，需等待改善要素的出现。我们预计公司2023~2025 年EPS 分别为1.15、1.76、2.06 元，给予2023 年PE 14~16 倍，合理价值区间16.10~18.40 元/股。

    风险提示。玻纤价格下滑，海外项目进度低于预期，国企改革低于预期。