公司发布2022 年中报，实现营业收入119.1 亿元，同增39.14%，归属净利润42.06 亿元，同增61.96%，扣非归属净利润28.3 亿元，同增12.66%，在疫情冲击、原燃料价格高位的情况下仍然保持盈利能力的稳定，产品结构的优势进一步凸显，叠加电子布周期底部回暖，全年业绩有望保持稳定。作为具备技术、人才、高端客户黏性壁垒的全球龙头，公司当前估值明显低于历史估值中枢，维持“买入”评级。

    事项：公司发布2022 年中报，实现营业收入119.1 亿元，同增39.14%，归属净利润42.06 亿元，同增61.96%，扣非归属净利润28.3 亿元，同增12.66%，经营活动现金流量净额76.72 亿元。折单二季度收入67.77 亿元，同增48.49%，归属净利润23.7 亿元，同增54.5%，扣非归属净利润13.88 亿元，同减4.47%，经营活动现金流量净额41.76 亿元。

    结构优势进一步显现，盈利稳定性有望持续增强。上半年，受疫情特别是长三角地区疫情的影响，公司粗纱及制品出货量同比略有下降；另外上半年原燃料价格仍处高位增加成本端压力，但公司收入利润仍取得大幅增长，创历史同期最好，主要受益于全球化的产能结构布局+高端化的产品结构布局。在海外能源成本高企+供给收缩下，凭借五地三洲的产能布局，海外量价齐升下公司最为受益。上半年公司出口占比达45%左右，同比提升约10pcts，带动粗纱价格、扣非吨净利大幅提升；另外从产品结构来看，公司持续在风电、热塑等具有较高技术门槛和认证壁垒且需求持续增长的领域加码，风电继续保持全球第一的市场份额且内部产品结构不断优化，热塑产品随着产能扩张市占率快速提升。结构的优势有望帮助公司平滑玻纤价格波动的影响，提升盈利稳定性。

    电子布价格和需求见底，景气恢复下盈利具有较大弹性。根据卓创资讯数据，1H22 电子布均价同比下降约42%，行业整体盈利处在底部。在全行业亏损的情况下，预计巨石电子纱/布业务仍有盈利，且出货量大幅增长，显示出巨石在大品类电子布的绝对竞争力，带来市占率快速提升。长期来看，电子布仍有良好发展前景，随着桐乡电子纱智能3 线在6 月点火，公司已形成10 亿米级的产能规模，无论是客户结构还是成本竞争力都处在行业领先位置，随着未来需求好转，公司电子布业务有望实现量价齐升，业绩具有较大弹性，同时巨石攀登电子纱老线也将进行技改，进一步提升市占率的同时成本优势有望持续强化。

    非经常性损益主要来自铑粉出售，预计未来仍将持续出售增厚利润。公司1H22非经常性损益主要来自闲置铑粉处置收益15.54 亿元。考虑到前期有较多的铑粉储备，且技术进步下铑粉的使用量和消耗持续降低，在铑粉价格高位下，预计未来公司将持续出售铑粉以增厚利润。

    成本有望进入新一轮快速下降期，核心竞争优势有望进一步深化。公司在运行的粗纱老线（桐乡老基地、埃及基地）已经逐步进入二次技改期，有望实现技术优势在原有生产线的变现，进而带来成本下行；同时公司在“十四五”期间有较大新建产能规划，且单窑规模再上台阶，有望实现人效的进一步提升及单耗的进一步降低。新线投建+老线技改下，公司有望保持制造成本持续下降，市场竞争力进一步增强。

    风险因素：宏观经济大幅波动，原燃料成本上升，行业新增产能较多导致竞争加剧，稳增长政策力度不及预期，局部疫情反复的风险。

    投资建议：玻纤行业具备技术和人才壁垒，且在能耗双控及高端产品客户黏性提升背景下，产能新增壁垒提高，周期属性弱化。中国巨石作为全球规模最大、技术领先的玻纤企业，产品结构不断优化、生产成本持续降低，单位盈利中枢 持续提升，体现α增强。预计未来公司仍会延续粗纱销量的增长及单位盈利中枢的提升，电子纱/电子布会成为第二成长曲线。我们维持公司2022-2024 年净利润预测71.58/82.68/96.43 亿元，对应EPS 预测为1.79/2.07/2.41 元，参考当前可比公司平均估值水平（山东玻纤、中材科技平均2022PE 为10x）及公司历史估值中枢（过去5 年公司估值中枢为18xPE），我们给予公司2022 年11倍PE，对应目标价20 元，维持“买入”评级。