公司发布2022 年一季报：公司2022Q1 实现营收51.33 亿元，同比+28.44%，归母净利18.36 亿元，同比+72.68%，扣非净利14.42 亿元，同比+36.14%。销售毛利率、销售净利率分别为44.57%、36.81%，同比+1.1、+10.1pct。3.94 亿非经常性损益预计主要为出售铑粉利润，2022Q1 上海华通进口99.95%铑粉结算均价为4261 元/克，2018Q1-2021Q1 分别为448、715、2644、5576 元/克。

    　　玻纤同比量价齐升，单位净利持续高位：①粗纱价格环比稳定、同比提升，Q1全国缠绕直接纱2400tex 均价6138 元/吨，同比+333 元/吨，环比-40 元/吨，基本稳定。天然气成本涨幅大，Q1 浙江天然气价格为3.99 元/立方米，同比+0.88 元/立方米，假设天然气单耗140 立方米/吨，据此测算单位天然气成本+123.2 元（仅为推算）。综合考虑叶腊石涨价（涨幅不及天然气）、电力涨价影响，我们预计Q1 玻纤单吨盈利仍然同比增长。

    　　②粗纱及制品实现销量53 万吨，同比基本持平，主因Q4 国内部分客户担心价格上调提前备货，以及3 月疫情影响物流。此外，产能同比增量关注21 年5 月投产的桐乡年产15万吨智能3 线+21 年8 月投产的年产15 万吨智能4 线。

    　　电子布价格承压，行业可能已出现亏损，预期价格向稳：Q1 行业7628 电子布均价约4.52 元/米，同比-1.79 元（-28.4%）。公司Q1 销量1.15 亿米，同比+15%，主要增量来自21 年3 月投产的桐乡3 亿平米电子布，22 年3 月表现更为突出，产销过100%。当前行业除巨石外可能出现亏损，一方面抑制行业投产动力，另一方面巨石通过关停、冷修2 条老线平衡供需关系、继续降本。

    　　出口高景气与供需关系再认知：需求端预计行业增量主要来自出口、新能源汽车、风电领域，欧洲玻纤供给受制于能源价格高涨，2022Q1 我国玻纤及制品出口54.55 万吨，同比+49.7%，出口金额9.52 亿美元，同比+49.6%（卓创资讯）。供给端继续消化前期新投产能，严格假设下，今年实际新增产能仍然有限。但公司有增量贡献，例如桐乡3亿平米电子布（Q2）+成都3 线无碱粗纱池窑15 万吨（预计Q3）+埃及4 线无碱粗纱池窑12 万吨（预计Q4）投产。

    　　22Q1 短期借款下降：2022Q1 公司期间费用率合计8.93%，同比-2.51pct。其中销售、管理、研发、财务费用率分别为0.73%、3.12%、2.7%、2.38%，同比分别-0.14、-1.19、-0.41、-0.78pct。关注短期借款33.47 亿，比年初、去年同期分别减少5.9、16.9亿。

    　　投资建议：继续推荐中国巨石，关注：①周期属性弱化，②出口景气持续，③巨石产品结构优化，“三驾马车”热塑、风电、电子纱接力成长，④行业新建审批严格。我们预计2022-2024 年公司归母净利分别为67.21、71.30 和78.54 亿元，对应4 月25 日动态PE 分别为9x、8x、7x。公司估值显著偏低，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：宏观经济下行；行业产能投放节奏不及预期；燃料价格大幅波动。