21Q4 收入/归母净利同比+55%/+52%，维持“买入”评级3 月18 日公司发布21 年年报：21 年实现收入/归母净利/扣非归母197/60/52亿元，同比+68.9%/+149.5%/+165.2%；21Q4 收入/归母净利/扣非归母59/17/12 亿元，同比+54.9%/+51.7%/+51.1%。全年归母净利低于我们预期（65 亿元），主要系超额利润分配增多导致管理费用较高；非经常性收益系铑金属外售收益及成都基地搬迁补偿款。考虑电子布价格回调且不考虑铑粉外售收益，下调22-23 年并引入24 年归母净利，预计为62/69/78 亿元（22/23年前值67/75 亿元）。可比公司22 年Wind 一致预期均值13.3xPE，给予22 年13.3xPE，目标价20.75 元（前值21.90 元），维持“买入”评级。

    21 年产品量价齐升，21Q4 毛利率环比有所下行据公司年报，21 年公司主营玻纤及其制品业务实现收入178 亿元，同比+61.6%，一方面双碳目标背景下新能源汽车、电子通讯等市场需求快速增长，主营产品销量持续增长，另一方面公司调整产品结构，玻纤产品销售价格提高。21 年公司实现粗砂及制品/电子布235 万吨/4.4 亿米，同比+12.8%/15.5%，整体低于收入增长，我们推测售价涨幅较大。21 年毛利率45.3%，同比+11.5pct，主要系玻纤行业景气度提升带来售价上涨较多；21Q4毛利率43.2%，同/环比+2.9/-2.3pct，季度环比下滑系电子布量价有所下行。

    21 年费用率小幅下行，经营净现金流显著提升21 年期间费用率12.76%，同比-0.25pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为0.7%/6.8%/2.8%/2.5%，同比-0.4/+2.0/-0.1/-1.7pct，费用率小幅下行。

    其中管理费用显著上升主要系计提超额利润分享，职工薪酬增加；财务费用下降较快主要系利息费用及汇兑损失下行较多。21 年归母净利率/扣非归母净利率30.6%/26.1%，同比+9.9/9.5pct；21Q4 为29.4%/20.5%，同比-0.6/-0.5pct，环比-3.0/-6.7pct。21 年末公司资产负债率/有息负债率46.3%/27.1%，同比-3.7/-3.1pct。21 年经营净现金流59.8 亿元，同比+191.6%，其中21Q4 为20.3 亿元，同比+120.6%，四季度回款情况良好。

    产能扩张继续加码，粗纱价格或保持强劲

    据公司年报，21 年受益于汽车轻量化产品及新能源行业的增长，国内外粗砂市场需求呈向上态势，公司主流粗砂产品供不应求，国内外生产基地满负荷运行，粗砂产销率维持高位，生产经营稳中向好。根据公司3 月18 日公告，公司拟投资51 亿元于巨石九江智能制造基地建设40 万吨玻璃纤维生产线，持续扩张产能。未来双碳目标下新能源高景气度有望持续，风电纱、汽车轻量化相关热塑纱或保持较高价格韧性，进一步提升盈利弹性。

    风险提示：玻纤需求不及预期，玻纤价格超预期下行，能源成本显著上升。