投资要点

    联美控股公布2020 年三季报：2020 年前三季度公司实现营业收入23.58 亿元，同比增长22.14%；实现归母净利润11.60 亿元，同比增长26.31%；实现扣非归母净利润9.98 亿元，同比增长11.20%。其中，Q3 单季度实现营业收入3.22 亿元，同比增长12.77%；实现归母净利润2.21 亿元，同比增长115.29%；实现扣非归母净利润0.83 亿元，同比减少13.90%。

    前三季度公允价值变动损益1.56 亿元：公司前三季度销售毛利率为57.28%，毛利率较去年同期提高6.75pct 。公司前三季度销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为1.72%/3.99%/0.37%/-4.25%，较去年同期分别变化-0.46pct/-1.03pct/-0.24pct/+1.75pct。公司前三季度公允价值变动损益为1.56 亿元，较上期0.02 亿元大幅增加，主要由于所持其他非流动金融资产的公允价值大幅增加，其他金融资产为子公司通过宁波梅山保税港腾宁投资管理合伙企业持有的奇安信-U（688561）的股份（2020/7/22 于科创板上市）。公司前三季度经营性净现金流为-10.24 亿元，较去年同期-3.92 亿元大幅增加，主要由于对外进行保理融资放款所致。

    兆讯传媒分拆上市逐步推进。2018 年11 月，公司以23 亿现金收购高铁传媒龙头兆讯传媒（18-20 年对赌业绩1.5/1.88/2.34 亿元，18/19 年实际完成1.57/1.92 亿元）。2020 年10 月公告兆讯传媒首次公开发行股票并在创业板上市申请获深交所受理。若成功上市将带来融资能力加强、竞争力提升等多重优势。

    供热板块盈利高于同业，现金充足。公司为沈阳供热龙头，供热板块盈利远高于同业：1）项目以大中型清洁供暖为主，锅炉热效率及标准煤耗等指标远好于其他公司；2）燃料以低热值低价褐煤为主，低波动的燃料采购价格保障收益稳定性；3）供热行业接网费、供暖工程毛利率高，受益于供热面积的快速增长近年这两项收入显著增长，带动毛利率提升；4）商业模式以预收账款为主，精细化管理保障高收费率，充足的现金降低财务费用，保障盈利质量。

    投资建议：维持“审慎增持”评级，供热核心业务稳步增长且现金充足，子公司兆讯传媒业绩快速增长且将分拆上市。维持联美控股2020-2022 年归母净利润预测分别为18.73、22.08、26.22 亿元，增速分别为17.7%/17.8%/18.8%，对应10 月29 日收盘价的PE 为16.8X、14.4X、12.0X。

    风险提示：供热面积增长不及预期风险，褐煤价格波动风险，广告市场波动风险。