公司21 年前三季度扣除宝沃相关影响归母净利润为10.6 亿元。据三季报21 年Q1-Q3 公司营收447.5 亿元（yoy+4.6%），利润总额2.8亿元（yoy+80.5%），归母净利润2.9 亿元（yoy+3.9%）。其中Q3 营收128.2 亿元（yoy-17.6%），归母净利润-3.2 亿元。国六切换使中重卡与部分轻卡全年销量前高后低，叠加原材料价格上涨共同对公司Q3业绩造成一定扰动，Q3 剔除宝沃相关影响的归母净利润约为0.2 亿元。

    　　公司卡车市占率同比上升，报表质量持续提升。据公告公司前三季度销售轻微卡/中重卡33.7/16.2 万辆（yoy+5.8%/+8.6%）皆显著跑赢行业。21 年前三季度公司经营性净现金流为4.3 亿元同比显著下降，截至21 年三季度末公司应收账款+存货为113.3 亿元，较去年年末仅上升14.4 亿元，经营性净现金流下降主要由于去年较高基数与支出增长。

    　　公司坚持聚焦商用车，普罗科与雷萨股权重组出表、政府征收南海工厂等举措使得公司报表质量持续提升。公司20 年/21 年Q1-Q3 剔除宝沃影响ROE 分别约为11%/7%，盈利能力显著恢复。与此同时公司21 年前三季度带息债务/全部投入资本29.1%，较去年全年下降4.6pct。

    　　投资建议与盈利预测：公司在轻卡行业市占率多年第一，中重卡市占率位列前五，掌握产业链核心技术，战略聚焦商用车并以盈利为导向，公司轻微卡、中重卡业务盈利能力皆有较大上升空间，宝沃减值因素尽管存在一定不确定性，并不影响公司长期价值，我们预计公司21-23年每股净资产为2.46/2.64/3.13 元，按最新收盘价计算21-23 年PB 为1.43/1.33/1.12 倍，结合行业平均及公司历史PB 水平，给予公司21年2.0 倍PB 估值，对应合理价值为4.91 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示:行业竞争加剧；宝沃剩余股权转让款、股东借款回收风险等