京津冀一体化不仅是行政命令,也是自然需求:随着北京房价的飙涨与空气污染的愈加严重,作为逃离北京大军的一员,经历过收入剧烈下降后仍然能够提高幸福感的体验。我们认为京津冀一体化既是领导的要求,也拥有其自然需求。市场的力量铸就了这一趋势,而领导的指示则作为催化剂加速了这一进程。在天时、地利、人和的推动下,我们认为京津冀一体化是目前涉房概念中最为靠谱的一个。

    廊坊是京津冀一体化战略中的腹地:而廊坊位居京津中点线上,地处京津冀腹地,随着北京产业、人口的外移,廊坊有可能成为京津冀的枢纽地带,从地产的角度看很可能成为边际效应最为显著的地区。

    七分努力,三分运气,地产行业的特性:做地产,七分靠努力,三分天注定。尽管我们可以总结出一些伟大公司的伟大特征,但是我们认为成就中国地产业富豪以及铸就世界级地产公司的最根本原因还是中国房屋、土地价格长达十几年的牛市。因此,经常有地产公司因为几个大手笔的项目操作而崛起于江湖。当然事前看,在大手笔操作中也会夹杂一些无法预知的风险。

    一二级联动,低风险的期权式扩张模式:2010年香江控股与廊坊香河县政府签订了2000亩的一级土地整理,总共投入资金约2.6亿元。并约定视情况开展第二期的一级土地开发工作。一级土地整理毛利率并不高,很多地产商将其作为与地方政府维系关系,占据拿地优势的敲门砖。类似于我们金融市场的期权,若后市发展良好,可以尽量多拿地,若后市糟糕则可以放弃拿地的权力。而前期一级土地整理扣除政府支付部分,也可以获得相对微薄的利润。

    若保守地按照香江控股在二级市场拿地占一级土地的20%~50%,容积率3,均价1.5万元,净利润率15%计算,则香江控股再该项目可获益13.5~30亿元。占到香江股份45亿元市值的30%到45%.这尚未考虑二期新增一级土地市场的斩获。

    香江控股,向下风险可控:向下风险看,经过13年房价的上扬,公司其余三、四线城市项目计提减值准备的概率也下降很多。另一方面,经过2013年公司股价的剧烈修正,公司相对于NAV折价约20%.具备一定的安全垫。我们预计公司13/14年EPS分别为0.59/0.95元,对应PE 9.4/5.9倍,给予“增持”评级。核心风险提示:京津冀一体化战略执行出现巨大偏差或失误,中国经济出现系统性风险。