浆站资源是血制品行业最为核心的竞争力，而公司是国内规模最大、拥有单采血浆站最多的血制品企业，短期来看，仅考虑到公司现有新浆站放量及成熟浆站挖掘，公司采浆量仍有明显提升空间，长期来看，产能扩建彰显公司浆站资源获取信心，在研产品逐渐步入收获期将带动公司盈利能力进一步提升。此外叠加公司销售渠道行业领先，规模效应未来有望进一步显现。根据绝对估值和相对估值结果，我们预计公司未来一年的合理目标市值为563.21 亿元，目标价为44.90 元（对应2021 年PE 为71 倍），首次覆盖给予“买入”评级。

    　　中国生物下属唯一血液制品平台，资产重组后规模效应明显。天坛生物最早从事疫苗以及血制品业务，为消除与控股股东中国生物下属企业同业竞争的问题，公司于2017 年通过资产重组剥离疫苗业务，并将中国生物旗下的所有血制业务纳入公司。重组后公司跃居成为国内规模最大、拥有单采血浆站最多的血制品企业——公司2019 年单采血浆站数量达到58 个，其中在营浆站52 家，采浆量达到1706 吨，多个血液制品批签发量占比居于行业前列；并且公司营收、净利润稳定增长，运营管理水平持续改善——2019 年公司实现营业收入32.82 亿元，同比增长11.97%；2019 年公司扣非归母净利润6.10 亿元，同比增长20.63%；成都蓉生及三大血制2018 年完成本年业绩承诺的111.34%和203.46%，2019 年完成本年业绩承诺的131.90%和163.90%。

    　　短期看，内部挖掘+新获批浆站贡献增量，公司采浆量仍有明显提升空间。重组后公司浆站运营能力不断提高，单浆站采浆量由2017 年30.50 吨提高至2019年32.81 吨，但与行业平均35.49 吨仍存在明显差距。考虑到成都蓉生单浆站采浆量已超过行业平均水平，因此我们认为四大血制下属浆站采浆量仍有继续提升空间。另外公司自2017 年至今共获批10 个浆站，其中7 个浆站已陆续获得采浆许可证正式采浆。考虑到公司从浆站获批设置到获得采浆许可约需要1-2年时间，而浆站正式开采到采浆量基本稳定需要3-5 年时间，预计未来3-5 年目前已新获批的浆站有望持续贡献增长。综上，暂不考虑未来新获批浆站可能贡献的增量，仅考虑到成都蓉生+四大血制现有新获批浆站的放量及成熟浆站潜力挖掘，我们预测公司2022 年采浆量有望接近2200 吨。

    　　长期看，产能扩建彰显公司浆站资源获取信心，在研管线未来将加速公司业绩增长。公司2020 年10 月发布公告称拟定增募集资金总额33.40 亿元，其中10.9亿元计划在云南省新建血液制品生产基地，9.6 亿元计划在兰州建设血液制品生产车间，设计产能投浆量均为1200 吨/年。结合公司此前永安血制设计产能投浆量1200 吨/年，若公司所有产业化项目投产，产能投浆量合计有望超过4200吨（叠加老产能），充分显现了公司在血浆资源拓展的信心——根据《云南省单采血浆站设置规划（2020-2023）（征求意见稿）》，未来云南3 年拟新增20 个浆站，我们认为天坛生物有望受益最明显，预计公司有望拿到其中8-12个浆站。而在研管线方面，公司人凝血酶原复合物2020 年12 月28 日获批上市，人凝血因子Ⅷ处于上市申请阶段，人纤维蛋白原目前处于Ⅲ期临床，层析制备高纯静丙，公司目前Ⅲ期临床试验进行中，在行业内居于领先地位。我们认为随着公司上述产品陆续上市，有望带动公司盈利能力进一步提升。

    　　风险因素：新浆站采浆量不及预期；在研产品进展不及预期；产能释放不及预期。

    　　投资建议：浆站资源是血制品行业最为核心的竞争力，而公司是国内规模最大、拥有单采血浆站最多的血制品企业，短期来看，仅考虑到公司现有新浆站放量及成熟浆站挖掘，公司采浆量仍有明显提升空间，长期来看，产能扩建彰显公司浆站资源获取信心，在研产品逐渐步入收获期则将带动公司盈利能力的进一步提升；此外叠加公司销售渠道行业领先，未来规模效应有望进一步显现。综上，我们预计2020~2022 年公司净利润分别为6.34/7.93/9.85 亿元，对应每股EPS 预测分别为0.51/0.63/0.79 元。结合绝对估值和相对估值结果，我们预计公司未来一年的合理目标市值为563.21 亿元，目标价为44.90元（对应2021 年PE 为71 倍），首次覆盖给予“买入”评级。