事件：天坛生物（600161）发布2020 年度业绩预告，预计2020 年度实现归属于上市公司股东的净利润6.33 亿元，同比增加2,168 万元左右（3.6%左右）；预计归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润6.18 亿元，同比增加816 万元左右（1.3%左右）。

    　　点评：

    全年主要产品批签发量普遍下滑，业绩平稳增长实属不易。2020 年全年，公司共有9 种血液制品批签发，产品涵盖白蛋白、免疫球蛋白和凝血因子三大类，旗下上海血制20Q1 重新有凝血因子VIII 批签发；批签发各品种规格总量约956 万瓶左右，批签总量同比下滑11.8%，产品结构仍以白蛋白和免疫球蛋白为主，分别占批签发总量的44.7%和55.2%。

    　　分各细分品种，白蛋白和静丙全年批签量都小幅下滑，年度批签发量分别为427 万瓶和299 万瓶，分别同比下滑6.8%和0.7%，季度分布前高后低，其中20Q4 都下滑明显；三大特免（破免、狂免和乙免）全年尤其是下半年下滑明显，批签发量分别下滑26.1%、32.7%和65.8%，我们认为主要是三大特免制备依赖前期献浆员免疫后采集特免血浆，受上半年疫情影响所致。公司2020 年公司扣非净利润6.18 亿元，同比微增1.34%，平稳增长实属不易，去年主要产品批签发量同比下滑，但2019年各系产品批签高增长，储备了一定存货，弥补了去年全年销量。

    在研血制产品未来逐渐上市，有望提升吨浆利润。2020Q1，上海血制凝血VIII 因子重启生产批签；成都蓉生今年获得人凝血酶原药品注册证正式上市，重组人凝血因子VIII、层析法静丙和人纤维蛋白原正在进行III 期临床，预计今年上半年完成III 临床试验研究，2022 年上半年提交生产注册，2023 年下半年获得注册批文国内上市；国内独家静注巨细胞病毒人免疫球蛋白（pH4）完成并取得II 期临床试验总结报告，即将开始III 期临床；国内独家注射用重组人凝血因子Ⅶa 获得临床试验受理。

    　　随着在研血制产品未来逐渐上市，有望持续提升公司吨浆利润，增强盈利能力。

    2021 年是公司发展质量再提升之年。今年是公司完成集团旗下血制资产置入、上市公司疫苗置出两步走后，发展质量再提升之年。一是继续稳步提升公司在核心子公司成都蓉生的股东权益占比，目前正在推进非公开增发方式融资后注资旗下子公司，完成注资后在成都蓉生股东权益占比不低于74.08%（目前69.47%）。二是新建浆站逐步投产和在云南浆站获取中有极大竞争力。2020 年，天坛生物有4 家新建单采血浆获得采浆许可，分别是宜宾蓉生、君山武生、临高武生和永昌兰生，在营浆站数量从2019 年底52 家上升到目前56 家，还有2 家新批浆站等待批准采浆，天坛生物近年来新批浆站和新投产浆站数量全行业领先。另外，云南发布《云南省单采血浆站设置规划（2020-2023）》（征求意见稿），规划在全省前期规划的4 个县试点的基础上，拟在全省新设置单采血浆站20 个，累积设置24 个。我们认为天坛生物在云南浆站获取中有较大竞争力：首先天坛血制央企身份优势；其次是先发优势，旗下上海血制在寻甸、巧家设置2 家浆站，均已采浆运营，试点运行良好；再者产业化基地配套优势，上海血制拟整体迁址到云南省滇中新区，建设云南生物制品产业化基地项目，项目规划总投资16.5 亿元。

    盈利预测与投资评级：暂不考虑非公开增发增资成都蓉生影响，我们预测2020-2022 年，公司营收分别为34.82 亿元、40.90 亿元和47.41 亿元，分别同比增6.1%、17.5%和15.9%；归母净利润分别为6.33 亿元、8.03 亿元和9.56 亿元，分别同比增3.6%、26.8%和19.0%。昨日收盘价（46.15 元/股）对应PE（2021E）72 倍，综合考虑2021 年中大概率完成增资成都蓉生，未来几年作为血制央企在云南等省新建浆站获取优势，以及未来凝血产品获批上市丰富产品线，首次覆盖给予天坛生物“增持”评级。

    风险提示：国内疫情再度爆发影响采浆不及预期；产品质量风险；系统风险。