业绩回顾

    　　2024 全年符合市场预期

    　　2024 全年实现营业收入244.62 亿元（YoY+18.4%），实现归母净利润19.60 亿元（YoY+107.7%），扣非归母净利润19.03 亿元（YoY+131.4%）。4Q24 单季度实现收入65.56 亿元（QoQ+12.5%），实现归母净利润7.02 亿元（QoQ+65.8%），扣非归母净利润7.19 亿元（QoQ+84.2%），业绩符合市场预期。

    　　从增利因素看，制冷剂、氟化工原料是公司增利的主要板块，其中制冷剂产品价格变动增加公司2024 全年利润总额20.78 亿元，氟化工原料产品价格上涨增利0.13 亿元，制冷剂涨价逐步兑现业绩。

    　　发展趋势

    　　固定资产投资或维持高增速。从公司年报披露的2025 年经营计划看，公司预计销售、管理、研发、财务费用同比增长17.6%，预计固定资产投资费用同比增长222.9%。公司2025 全年计划安排固定资产投资项目31 项（含前期项目4 项），计划投资额77.26 亿元、用款78.47 亿元。主要涉及高性能氟氯新材料和含氟精细化学品项目建设，以及重点产品的挖潜、提质、增加品种、节能降耗、清洁技术改造。我们认为，公司逆周期扩张，财务成本与原材料成本整体可控，前瞻性扩产四代制冷剂有望提升中长期竞争力。

    　　配额政策稳定，制冷剂长景气有望持续。近日，经国务院同意，生态环境部、国家发展改革委、工业和信息化部、商务部、海关总署联合印发《中国履行〈关于消耗臭氧层物质的蒙特利尔议定书〉国家方案（2025—2030年）》。与前期征求意见稿比，禁止新申请公告的M1 类车辆空调系统使用GWP 值大于150 的制冷剂（主要指R134a）的时点由2030 年1 月1日，调整为2029 年7 月1 日，R22、R32 等制冷剂削减目标节奏未变。

    　　2024 年三代制冷剂去库充分，公司预计2025 年公司氟制冷剂产品实际均价仍将上移，盈利水平及盈利比重进一步提升的确定性较大。我们认为，国家控制制冷剂的政策基调和方案并未发生明显变化，履约仍是硬约束，三代制冷剂价格上行的政策端逻辑支撑依然稳固。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持2025/2026 年净利润预测37.07/40.21 亿元。当前股价对应2025/2026 年市盈率分别为18.0/16.6x。我们维持“跑赢行业”评级和目标价31.6 元，对应2025/2026 年市盈率分别为23.0/21.2x，较当前股价有27.7%的上行空间。

    　　风险

    　　三代制冷剂价格涨幅不及预期，原料价格大幅波动。