事件描述

    　　10 月26 日晚间，巨化股份发布2023 年三季度报告。2023 年前三季度公司实现营业总收入160.13 亿元，同比-2.22%；实现归母净利润7.47亿元，同比-56.04%；2023Q3 实现营收59.17 亿元，同比+0.75%，环比+7.20%，实现归母净利润2.57 亿元，同比-65.54%，环比-23.81%。

    　　主营产品量价齐跌，公司业绩承压下滑

    　　2023 年前三季度公司实现营业总收入160.13 亿元，同比-2.22%；实现归母净利润7.47 亿元，同比-56.04%，业绩承压下滑。主要原因是公司主营产品量价齐跌。价格端，2023 年前三季度，公司制冷剂平均售价19755.39 元/吨，同比-7.52%，其中HFCs 平均售价18775.63 元/吨，同比-14.57%；氟化工原料平均售价2955.57 元/吨，同比-41.80%；含氟聚合物材料平均售价48380.19 元/吨，同比-28.89%，其中氟聚合物平均售价46965.40 元/吨，同比-31.71%；石化材料平均售价7640.31元/吨，同比-7.94%；基础化工产品平均售价 1793.81 元/ 吨， 同比-36.97%；食品包装材料平均售价13058.23 元/吨，同比-4.88%；含氟精细化学品平均售价96980.64 元/吨，同比+97.86%。销量端：公司制冷剂外销量221170.29 吨，同比-7.74%，其中HFCs 外销量168606.68吨，同比-6.29%；

    　　配额落地推动供需格局修复，三代制冷剂即将进入景气上行期

    10 月24 日，生态环境部部长审议并原则通过《2024 年度氢氟碳化物配额总量设定与分配方案》，三代制冷剂配额政策正式落地，2024 年起三代制冷剂供给端进入“定额+逐步削减”阶段，未来制冷剂市场供需缺口将会持续扩大，预期三代制冷剂价格稳定上涨，拥有较高配额占比的公司将充分受益。公司近三年三代制冷剂产销量位于行业首位，据我们测算，未来巨化股份主流三代制冷剂产品配额占比均在30%以上，整体配额量位于行业首位，未来有望充分受益三代制冷剂价格上涨带来的业绩增量。

    　　持续完善氟化工产业链布局，公司远期成长空间广阔

    公司持续完善氟化工产业链布局，100kt/a 聚偏二氯乙烯高性能阻隔材料项目（二期 A 段）、合成氨原料路线及节能减排技术改造项目、新增48kt/aVDF 技改扩建项目、新增 30kt/a PVDF 技改扩建项目（一期23.5kt/aPVDF）、12 万吨/年有机醇扩能项目、7000t/a FKM、100kt/a 环氧氯丙烷、30kt/a 制冷剂海外工厂、5000t/a 浸没式冷却液（一期1000t/a）等项目建成，100kt/a 聚偏二氯乙烯高性能阻隔材料项目（二期 B 段）、60kt/a VDC 单体技改扩建等项目开工建设。加快氟聚厂10kt/aFEP 扩建项目（二期）、宁波巨化公司 150kt/aPTT 等项目建设步伐。未来随着公司各项目产能释放，有望为公司长期发展提供支撑。

    　　投资建议

    　　我们坚定看好三代制冷剂价格回暖带来的业绩增量以及巨化氟氯联动带来的成本优势。同时公司布局含氟新材料，高附加值拉升公司毛利率中枢。预计公司2023-2024 年归母净利润分别为13.61、26.09、34.16亿元（原2023-2024 年分别为15.72、27.47、35.81 亿元），同比增速为-42.8%、+91.7%、+30.9%。对应PE 分别为28、15、11 倍。维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　（1）三代制冷剂配额分配方案不理想；

    　　（2）下游需求不及预期；

    　　（3）新产能投产进度不及预期；

    　　（4）四代制冷剂替代速度加快；

    　　（5）宏观政策风险。