1Q21 业绩低于我们预期

    　　公司公布1Q21 业绩和经营数据：收入35.98 亿元，按2020 年同一控制下合并后口径，同比+3.19%，环比-30.0%；归母净利润1183.8 万元，按2020 年同一控制下合并后口径，同比+11.61%，环比-79.2%；扣非后-703.6 万元。对应每股盈利0.004 元，受原料价格上涨等因素影响，低于我们的预期。

    　　发展趋势

    　　三代制冷剂仍处景气底部，销量增长锁定未来配额：公司1Q21制冷剂均价环比+18.88%至15375.3 元/吨，其中HFCs 均价环比+12.61%至15220 元/吨，但原料价格上涨对成本有一定影响，且长单调价相对滞后，未能体现Q1 市场水平，市场份额激烈竞争下三代HFCs 行业盈利仍处困难局面。我们认为相比于盈利水平，更应关注公司HFCs 产销的持续增长，1Q21 公司HFCs 产量7.52 万吨，同比+24.51%，按2020 年设计产能37.94 万吨估算公司HFCs 产能利用率大幅超过行业平均水平；HFCs 销量4.77 万吨，同比+10.16%，国内HFCs 行业进入三年配额基准期的中期阶段，我们认为头部企业将逐渐锁定未来市场配额，静待行业景气向上拐点，建议关注HFCs 未来业绩弹性的价值折现。

    　　氟聚合物量价齐升，产业链继续向中高端延伸：公司1Q21 氟聚合物销量同比+78.95%至8006 吨，受益于PTFE 和PVDF 价格上涨，营收同比+99.11 至3.94 亿元，含氟精细化学品受产品结构变化影响，销量同比-30.39%至482.5 吨，但营收同比+19.41%至3947 万元。报告期内公司研发投入力度加大，研发费用同比+122.4%至1.12 亿元，公司氟化工产品结构向产业链中高端延伸趋势不改。

    　　继续推进浙石化股权收购，支撑公司持续发展：报告期内公司继续推进发行股份及支付现金收购巨化投资持有的浙石化20%股权。1Q21 浙江石化项目盈利创历史新高，实现净利润43.5 亿元，对应巨化投资收益8.7 亿元。浙石化二期成品油收率进一步压缩，有望自2Q21 开始贡献收益。交易完成后公司石化材料业务规模将获提升，我们认为公司未来盈利将更趋于稳定，公司后续持续发展能力有望得到增强。

    　　盈利预测与估值

    　　尽管1Q21 业绩低于我们的预期，但HFCs 市场格局改善后盈利复苏可期，氟聚物持续放量提供成长，维持跑赢行业评级。我们维持2021-2022 年盈利预测，预计归母净利分别为10.27/10.53 亿元。当前股价对应2021/2022 年23.3 倍/22.7 倍市盈率。维持跑赢行业评级，维持11.00 元的目标价，对应2021 年23.3 倍市盈率和2022 年22.7 倍市盈率，较当前股价有24.2%的上行空间。

    　　风险

    　　三代制冷剂市场竞争持续时间超预期，行业整合低于预期。