事件

    　　公司于4 月22 日晚发布2019 年报，2019 年公司实现营收156亿元，同比下滑0.39%；实现归母净利8.95 亿元，同比下滑58%；实现扣非后归母净利5.74 亿元，同比下滑71%；加权平均ROE7.05%，同比下滑11.03 个百分点。

    　　简评

    　　产品价格大幅下滑致业绩承压，以量补价营收规模基本持平公司年报业绩落入此前业绩预告区间中。公司业绩同比大幅下滑，主要由于报告期内经济下行，产品需求走弱，而行业产能恢复扩张，产品供过于求、竞争激烈，产品价格同比出现较大幅度下跌。公司主要产品中，氟化工原料、致冷剂、含氟聚合物材料、含氟精细化学品、食品包装材料、石化材料、基础化工产品价格同比变动幅度分别为-21.17%、-15.28%、-20.50%、7.85%、-3.22%、-19.91%、-13.06%，除含氟精细化学品外，其余产品价格均出现下滑，氟化工原料和含氟聚合物材料的价格下滑幅度超过20%。

    　　从报表来看：①公司营收基本持平、毛利率大幅下滑10 个百分点至15%，使毛利润同比下滑15.79 亿元；②期间费用、税金及附加合计增加0.76 亿元；③所得税减少2.91 亿元。上述三项合计对归母净利变动值贡献为-13.65 亿元，与实际变动值-12.57亿元基本相符。

    　　公司毛利率的大幅下滑，主要源于产品价格下跌幅度大于原材料价格的下跌幅度。报告期内公司主要原材料萤石、工业盐、电石、四氯乙烷、VCM、无水氟化氢、甲醇、苯、硫精矿、无烟煤的价格同比变动幅度分别为7.31%、-6.42%、-5.66%、3.61%、5.77%、-14.23%、-23.89%、-21.18%、4.69%、-7.66%。虽有下跌但整体下跌幅度小于产品价格的下跌幅度。

    　　从产销量来看，报告期内公司氟化工原料、致冷剂、含氟聚合物材料、含氟精细化学品、食品包装材料、石化材料、基础化工产品产量分别为111、32、7.8、0.17、11.4、19.3、192 万吨，同比变动幅度分别为14%、-2%、9%、144%、0%、-8%、23%。在产品价格大幅下滑的情况下，公司以量补价营收与去年同期相比基本持平。

    　　景气回落，产品价格维持底部

    　　近期氟化工产业链仍然呈现上游坚挺，下游弱势的格局。1）萤石方面，伴随行业准入标准不断提升，“小、散、乱”产能出清，供给收缩，近一段时间以来价格坚挺，2019 年基本维持在3000 元左右，进入2020 年后，短期一度冲高至3250 元，后虽有所回落，仍在3000 元以上；2）氢氟酸方面，因下游需求不佳，进入2020 年后价格持续回落，当前已回落至9520 元，周跌幅3.14%；3）制冷剂方面，由于疫情影响，家电产品销售不畅导致需求不佳，制冷剂价格整体仍然在底部徘徊，R22 由于实行配额政策产能受限，仍可维持可观的盈利空间，三代剂R32、R125 价格持续底部；4）含氟聚合物PTFE 价格与R22 相关性较强，产品价格虽然位于底部，但由于原材料价格的下滑，盈利空间有所扩大。

    　　展望未来，氟化工产业链景气度回暖值得期待。产能继续出清，萤石景气度仍可持续，为产业链价格中枢奠定基础；伴随危化品监管进一步趋严，氢氟酸产能稀缺性将逐步显现；2020 年R22 产能配额将进一步削减；同时，三代剂将进入基准年，大规模扩产进入尾声，制冷剂行业或将迎来新一波景气开端。

    　　预计公司2020、2021 年归母净利分别为9.31、12.58 亿元，对应PE 21、15 倍，维持买入评级。