煤电互补对冲煤价影响，关注海则滩煤矿成长性，维持“增持”评级公司发布2024 年三季报，2024 前三季度实现营业收入223.8 亿元，同比+1.8%，实现归母净利润14.6 亿元，同比-9.9%，实现扣非后归母净利润14.0 亿元，同比-13.7%。单Q3 看，公司实现营业收入78.6 亿元，环比+9.3%，实现归母净利润2.7 亿元，环比-62.0%，实现扣非后归母净利润2.8 亿元，环比-55.7%。考虑煤价承压，我们下调公司2024-2026 年盈利预测，预计2024-2026 年实现归母净利润20.1/22.0/30.9（前值24.1/26.0/35.1）亿元，同比-11.1%/+9.3%/+40.3%；EPS为0.09/0.10/0.14 元，对应当前股价PE 为14.9/13.6/9.7 倍。公司煤电互补经营模式助力业绩稳定增长，海则滩煤矿建设有望带来远期增量，储能转型发展值得期待，维持“增持”评级。

    　　Q3 煤炭量增价减盈利下滑，发电量高增电力业务持续改善煤炭业务：Q3 产销提升，价格下降致盈利承压。2024 前三季度实现原煤产/销993/993 万吨，同比+4.0%/+3.5%，其中对外/内部销售571/422 万吨，同比+3.1%/+4.0%；实现洗精煤产/销224/219 万吨，同比-9.7%/-10.2%；实现吨煤售价587.2 元/吨，同比-15.4%，吨煤成本286.8 元/吨，同比-4.9%，吨煤毛利300.4元/吨，同比-23.4%，煤炭业务毛利36.4 亿元，同比-22.9%。单Q3 看，实现原煤产/销394/401 万吨，环比+10.0%/+12.9%，其中对外/内部销售254/147 万吨，环比+30.0%/-8.0%；实现洗精煤产/销76/75 万吨，环比-4.8%/-8.5%；实现吨煤售价490.3 元/吨，环比-17.7%，吨煤成本270.5 元/吨，环比-4.7%，吨煤毛利219.9元/吨，环比-33.6%，煤炭业务毛利10.5 亿元，环比-27.8%。电力业务：发电量显著增长，辅助服务增厚收益。2024 年前三季度实现营业收入139 亿元，同比+11.2%，实现发电量315 亿度，同比+11.3%，实现上网电量299 亿度，同比+11.4%；实现电力业务毛利21.0 亿元，同比+79.9%。单Q3 看，实现发电量121 亿度，环比+29.4%，实现上网电量115 亿度，环比+29.4%；江苏/河南电厂度电价格0.4795/0.4507 元/千瓦时，环比-1.6%/-0.6%。公司发售电量增长主因公司优化发电策略，积极抢发电量，持续增产增效，电力业务毛利高增，主因售电量增长、调峰调频辅助服务收入增加、电厂供热量及收益提升。

    　　电力挖潜巩固短期增量，海则滩建设确保远期高增（1）抢发电增服务，电力业务持续增长。公司坚实“度电必争”原则积极抢发电量，利用小时数在属地同类型机组中排名前列。此外，积极发挥电厂深度调峰能力，增加辅助服务收益，叠加供热市场持续拓展，有望持续贡献盈利增量。（2）聚焦煤电互补联营，平抑煤价波动。公司煤炭与电力板块虽因煤种不同未实现内部供需平衡，但煤炭产量与发电用煤量相当，已形成煤电互补的总体经营格局，可有效平抑煤电价格波动，保障经营业绩持续稳定增长，且随着未来主产动力煤的海则滩煤矿建成投产，有望实现更高程度的煤电内部消纳格局。（3）加快海则滩建设，2027 年业绩有望大幅增长。公司在建的海则滩煤矿是国家发改委跟踪督导的重点项目，目前建设进度积极，融资进展顺利，公司规划2026 年 6 月首采工作面投产，预计当年产煤 300 万吨，2027 年一季度进行联合试运转，实现当年投产即达产，预计当年产煤 1000 万吨，有望大幅提升公司盈利水平。

    　　风险提示：煤价下跌超预期；煤炭产量不及预期；新矿投产进度不及预期。