煤炭量价齐升，发电业务或迎来曙光，维持“增持”评级公司发布三季报，2021 年前三季度实现总营收184 亿元，同比增长17.1%；归母净利润7.16 亿元，同比增长261%；扣非后归母净利润5.17 亿元，同比增长317%。Q3 单季实现归母净利润2.62 亿元，环比增长6.3%；扣非后归母净利润2.33 亿元，环比增长26.8%。我们维持盈利预测，预计2021/2022/2023 年度分别实现归母净利润10.33/10.79/11.36 亿元，同比变动-77.0%/+4.4%/+5.3%；EPS 为0.05/0.05/0.05 元，对应当前股价，PE 为38.1/36.5/34.6 倍。维持“增持”评级。

    　　煤炭业务：量价齐升，煤炭毛利同比翻倍

    　　煤炭产销量大增，Q3 平稳放量。2021 年前三季度实现原煤产/销量803/807 万吨（同比+11.5%/+12.5%），精煤产量248/240 万吨（同比+15.1%/12.7%）。主因报告期内公司优化采掘布局，提高回采率。Q3 单季销量为304 万吨（环比+1.9%）。

    　　煤价延续涨势，Q3 煤价环比涨幅放大。前三季度综合吨煤价格（不含税）839 元/吨（同比+54.6%），其中Q3 单季吨煤价格为1043 元/吨（环比+37%），相较Q2环比16%涨幅明显放大。吨煤成本增高。前三季度吨煤成本363 元/吨（同比+23.6%），其中Q3 环比增长25.7%，在行业普遍人工、耗材、电力等成本提升环境下整体控制合理。盈利能力大幅提升，毛利翻倍。前三季度吨煤毛利476 元/吨（同比+91.1%），煤炭毛利38.4 亿元（同比+115%）；Q3 单季吨煤毛利，毛利19.5 亿元，环比+59%，已超上半年合计毛利水平（19.1 亿元）。

    　　发电业务：发售电量同比下滑，Q3 上网电价环比上涨2021 年前三季度实现发/售电量236.6/224.4 亿千瓦时，同比均下滑6.8%，降幅较大主因2020 年同期数据包含原河南控股子公司国投南阳（2020 年9 月起变更为参股子公司，不再并表），调整后发售电量同比均增长4.8%。其中Q3 售电量为81.4 亿千瓦时（环比+12.6%）。电价方面，Q3 公司河南/江苏地区平均上网电价（含税）为0.388/0.373 元/千瓦时，环比增长3.8%/6.5%。发电成本方面，Q3动力煤价格涨幅较大，发电业务燃煤成本压力提升。Q3 秦皇岛Q5500 动力煤港口均价达1140 元/吨，环比上涨31%。公司通过合理掺烧、提高长协兑现率等措施积极克服成本压力，或对煤价上涨形成一定对冲。

    　　发电业务或迎来曙光，煤炭业务潜力犹在

    　　进入Q4 以来，动力煤保供稳价政策不断发力，产地增量逐渐释放，电厂加大长协签订力度，动力煤供给紧缺或将逐步缓解。同时发改委加码动力煤限价，将显著缓解发电成本压力。另外江苏、河南均已落实电价上调，公司发电业务或迎来曙光。而公司主产的焦煤价格受限价影响较小，或将继续受益焦煤紧供给。同时公司下属金泰源、森达源两座煤矿被列为保供矿井，拟核增产能共90 万吨，公司预测Q4 或将增产22.5 万吨，煤炭板块仍有增长潜力。

    　　风险提示：经济恢复不及预期；煤炭价格下跌；新增产能进度落后预期