1H19 业绩超预期

    1H19 业绩超预期：1H19 营收1278 亿元（+11%），归母净利润13.8亿元（+16%），扣非归母净利润11.6 亿元（+20%），分季度而言，2Q19 营收740 亿元（+11%），归母净利润9.4 亿元（+55%），大超我们之前预期的25%左右单季度盈利增速。从比率来说，1H19毛利润率上升0.1ppt 至4.6%，净利润率上升0.1ppt 至1.1%。从现金流来看，2Q19 经营性现金流转为净流入23 亿元，相比于1Q19的净流出51 亿元以及2Q18 的净流出34 亿元改善明显，主要原因为供应链业务回款速度加快，以及房地产业务预收售房款增加。

    2Q19 业绩超预期原因：2Q18 建发股份归母净利润6.1 亿元，其中供应链业务约贡献3.5 亿元，联发房地产贡献2.0 亿元，建发房地产贡献1.3 亿元，2Q19 建发股份归母净利润同比增加3.3 亿元，其中供应链业务增加0.4 亿元，房地产业务增加2.9 亿元（包括出售深圳龙湖山庄项目确认的1.4 亿收益）。

    发展趋势

    房地产业务进入结算周期，将持续释放利润：建发+联发是全国排名第23 名的房企，土储区位较好，近年来销售增速很快，但是结算增速滞后于销售，1H19 公司已售未结金额增长56%至708 亿元，按10%的地产业务净利润率计算，已售未结部分隐含了71 亿元净利润，另外一级土地开发业务也隐含了54 亿元净利润有待确认。

    财务状况健康，融资成本低。建发股份融资利率远低于行业平均水平，与基准利率相近。另一方面我们认为建发股份流动性风险较小，2019 年上半年拿地相对节制（总土地价款约占销售额的50%），且供应链和房地产业务回款速度加快。

    外资持股比例持续上升：4 月至今，由于股息收益率较高（5-6%），且被选入MSCI 指数，港股通占自由流通市值比例从3%增加至9%。

    盈利预测与估值

    我们维持2019/20e 盈利44.6/52.7 亿元，对应2019/20 年净利润增速为-4.6%和18.2%。公司当前股价为8.35 元，对应19/20 年5.3/4.5 倍P/E。我们重申推荐评级，维持目标价12.1 元（对应45%上涨空间），分别对应19/20 年7.7/6.5 倍P/E，2019 年分红收益率已达5.7%，稳定回报属性强。

    风险

    房地产调控政策趋严；大宗品市场剧烈波动。