核心观点：

    　　Q3 归母净利润高增，系海工平台处置收益影响。公司发布2023 年三季报，23Q1-3 实现496.53 亿元，同比增长28.80%；归母净利润25.61亿元，同比增长74.82%。Q3 单季度收入191 亿元，同比+31%，归母净利润20 亿元，同比+58%，扣非归母净利润-3.11 亿元，同比-364%。

    　　非经收益主要源于外高桥处置海工平台产生一次性收益25.21 亿元，本季度确认19.87 亿元。

    　　优异的现金流体现经营水平，业绩向好因素正在叠加。Q3 扣非亏损扩大的主要原因是外高桥邮轮的影响，以及部分低价船的交付。公司前三季度共实现经营现金净流入104.87 亿元，同比显著扭负为正，已经达到历史高位水平，体现出公司的经营情况正在好转。公司Q3 毛利率已经提升至16.53%，我们测算剔除掉海工平台处置收入后毛利率为6.86%，环比增加2.4pct，相比去年全年增加了3.1pct。

    　　低价船交付的影响将逐渐退潮，毛利率有望继续提升。根据我们对克拉克森订单的统计，船舶在Q4 将交付的低价船占比仍有54%左右，但在24-25 年将分别降低至29%/4%。在低价船占比逐渐减少的前提下，Q3 毛利率已经开始环比改善，后续毛利率改善空间充足。

    　　盈利预测与投资建议。船舶作为长周期资产，业绩修复滞后行业景气度的特征明显。重组预期波动叠加此前历史减值的持续计提，业绩动能释放的积累已较为充分，业绩拐点已近。预计公司23-25 年归母净利润25.94/56.39/81.26 亿元，给予中国船舶2023 年每股净资产3 倍PB估值（公司00-22 年平均PB 3.6 倍），对应每股合理价值32.52 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：疫情影响风险；成本上涨风险；内部管理风险。