一、事件：控股子公司外高桥造船签下10 艘18 万吨级好望角型散货船订单，总价36 亿元。公司于2018 年11 月15 日晚发布公告，控股子公司外高桥造船与交银租赁在山东青岛签订了10 艘18 万吨级好望角型散货船（Capesize）的建造合同，合同总金额36 亿元。

    Capesiz 型散货船是外高桥造船的主打船型，拥有国际主导定价权，获此订单可以继续巩固其在全球Capesize 散货船建造领域的领先地位。截止目前，据Clarksons 数据，外高桥造船一共承接236 艘Capesize 散货船，占全球比高达13.7%，排全球第一，拥有全球Capesize 散货船市场定价的话语权。

    外高桥造船2018 年至今新签订单24 艘船，合同总价约183 亿元。 控股子公司外高桥造船于2018 年新签订单24 艘船（22 艘/408.4 万DWT 散货船+2 艘/13.55 万总吨Vista 级大型邮轮），合同总价约183亿元。此次签下10 艘Capesize 散货船订单有利于外高桥造船保持生产稳定和持续发展。

    新造船价格逐步抬升，叠加船钢板价格下降，造船企业盈利水平有望提升。根据中船工业集团数据，18 万吨散货船于2016.01、2018.06、2018.11 船价分别为30300 万元、31008 万元、36000 万元，新造船价格逐步抬升；当前国内20mm 船板（上海地区）报价4650 元/吨，与上月同期相比下降210 元/吨，跌幅达4.32%。18 万吨散货船用钢量约2.7 万吨，该船型船用钢板成本占比将由2018.06 的42.23%下降到2018.11 的34.88%。我们认为，新造船价格抬升叠加船钢板价下跌，造船企业盈利水平有望得到逐步提升。

    二、行业层面：民船处于长周期底部，目前正缓慢回升。

    造船市场：2016 年是民船海工双重周期底部，目前逐步复苏趋势确立；全球造船产业重心向中国转移趋势未变，2018 年1-9 月国内新接造船订单同比大幅增长33.2%，延续2017 年以来回升势头。据中国船舶工业协会数据，2017 年国内新接造船订单同比增长164.4%，2018年1-9 月仍实现同比增长33.2%，呈逐步回暖趋势。此外，从造船业发展规律来看，技术和劳动力成本是决定世界造船业格局的两大基本因素。因此，全球造船产业重心向中国转移趋势未变，我国已完成低技术含量常规船的建造的转移，2017 年我国三大造船指标均超越日韩，成为全球最大造船国。中国船舶作为国内民船龙头企业，将受益于民船逐步回暖。

    国内民船供给侧改革持续推进：落后造船产能加速出清、高技术高附加值船舶比重提升，央企民船龙头将充分受益。造船产能方面：从全球范围来看，落后造船产能正在加速出清：据Clarksons，截止到2018 年8 月全球规模以上活跃船厂数量357 家，比2009 年高峰时期减少579 家，减少幅度达到62%。国内范围来看，我国过剩造船产能进一步压减，中船集团和中船重工集团通过推动老厂区搬迁、优化存量产能、兼并重组等方式继续压减过剩产能。高技术高附加值船舶方面：目前，高技术高附加值值船舶制造向中国转移的趋势正在形成，我国船企造船产品结构持续高端优化，如外高桥造船批量承接矿砂船（VLOC）订单，同时在20 万吨以上超大型油轮（VLCC）、豪华邮轮等高端船型市场以及沥青船和化学品船等特种船舶也不断取得新的研发进展。

    三、公司层面：主业经营向好，资产减值损失计提充分并置出亏损企业，轻装上阵利于业绩改善。

    外高桥造船是国内第一民船龙头，经营接单稳中有升。控股子公司外高桥造船营收利润体量大，是上市公司经营业绩的最大影响因素（2017 年亏损25.1 亿元）。据Clarksons 数据，2018 年外高桥造船新承接订单34 艘，合同总价约183 亿元；截止当前，公司手持造船订单46 艘/896.18 万DWT。从新接和在建船舶层面，外高桥造船经营接单稳中有升，品牌影响力持续提升。

    资产减值损失已计提充分，承接订单再出现大额资产减值损失的风险较小。2018Q3 公司资产减值损失为0.26 亿元，环比减少90.58%。我们认为，公司过去2 年对船舶、海工产品的资产减值损失进行了充分计提（共计提63.5 亿元），叠加新船价格自2016 年底部以来逐步上升、人民币持续贬值、船钢板价格稳定等因素，在产船舶产品继续计提大额减值损失的可能性较低。此外，公司已陆续置出江南长兴重工、中船圣汇等亏损企业，并转让邮轮科技亏损资产，轻装上阵有助力业绩改善。

    置出长兴重工和中船圣汇两大亏损资产，并转让中船邮轮科技股权，轻装上阵助力业绩改善。公司已置出长兴重工和中船圣汇2 大亏损点，并转让中船邮轮科技部分股权，轻装上阵可以助力公司改善经营业绩。

    业绩：公司2018 年三季报归母净利润3.1 亿元，实现扭亏为盈，Q3 单季度扣非归母净利润实现转正。2018 年三季报，公司实现营收（111.98 亿元，-8.73%）；归母净利润（3.10 亿元，扭亏为盈）；Q3单季度扣非归母净利润0.13 亿元，环比Q2 增加3.65 亿元，实现转正。

    四、重申观点： ST 仅代表过去，民船龙头或将扭亏为盈。

    我们认为，民船处在长周期底部，现呈逐步回暖趋势。公司作为我国民船龙头企业，将受益于民船逐步回暖及造船业供给侧改革。公司当前PB=1.11，处于历史底部区间；新造船价格抬升与船钢板价格下跌有望提升公司盈利水平。我们预计2018/2019 年公司将扭亏为盈，实现净利润4.36 亿元、5.19 亿元，对应当前股价的PE 为38X、32X。 我们维持中国船舶“买入-B”评级，给予目标价15 元。

    五、风险提示：1）造船市场继续低迷；2）船钢板等原材料价格高企；3）中美贸易存在不确定性走势；4）汇率波动；5）国际原油价格波动。