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    公司发布2021 年中报：上半年实现营收192.88 亿元，同比增长13.92%；归母净利为15.81 亿元，同比下降34.44%；扣非归母净利为14.62 亿元，同比下降38.70%。对应Q2 营收为102.30 亿元，环比增长12.95%，同比下降10.21%；归母净利为8.17 亿元，环比增长6.80%，同比下降64.02%。

    简评

    产品结构持续优化，原材料价格上涨业绩承压

    上半年公司产品结构持续优化、大客户产品占有率进一步提高、全球产能布局进一步完善，改性塑料板块与新材料板块稳健增长，绿色石化板块首次实现上半年盈利。但因原材料价格上涨，2021H1 公司毛利率同比下降9.72pct 至19.86%，叠加2020H1 业绩基数较高，上半年业绩有所下滑。分产品看：

    改性塑料板块：产成品销量为84.53 万吨，同比增长25.20%。其中车用材料销量为28.60 万吨，同比+57%；家电材料销量为15.10万吨，同比+17%；环保高性能再生塑料销量为8.08 万吨，同比+44.30%；电子电气材料销量为7.40 万吨，同比+60%。上半年改性塑料产品实现收入120.28 亿元，毛利率为20.96%。海外公司方面，印度金发销量为3.34 万吨，同比+66.85%；美国金发销量为0.70 万吨，同比+195.37%；欧洲金发销量为0.76 万吨，同比+310.64%；马来西亚金发销量为0.74 万吨，同比+117.30%。

    新材料板块：产成品销量为5.48 万吨，同比增长47.92%，收入为13.65 亿元，毛利率为39.22%。其中完全生物降解塑料产品销量为4.41 万吨，同比+40.32%；特种工程塑料销量为0.87 万吨，同比+97.61%；高性能碳纤维及复合材料实现营收7410.26 万元，同比+98.82%。

    其他板块：绿色石化板块产品销量25.14 万吨，同比-41.29%，收入17.44 亿元，毛利率为14.34%；医疗健康板块实现收入8.55亿元，同比-47.86%，毛利率为36.06%，同比下降46.82pct，随着产品价格理性回归，医疗健康产品盈利水平下降并趋于稳定。

    费用率方面，2021H1 销售费用率为1.89%，同比-0.74pct，主要系运费计入成本所致；管理费用率为6.69%，同比-0.16pct；财务费用率为1.75%，同比-0.34pct。

    控股宝来新材料，向改性塑料上游ABS 进一步扩展宝来新材料原注册资本为32.1 亿，宝来集团和盘锦鑫海合计认缴100%股权。公司拟受让宝来集团认缴宝来新材料注册资本中未实缴的14.1 亿元部分，占比43.9%；另外，公司向宝来新材料增资4.7 亿元，宝来集团和盘锦鑫海放弃增资优先认购权，增资后宝来新材料注册资本为36.8 亿，公司股权持有比达到51.1%。宝来新材料于2020 年1 月20 日由宝来集团发起出资设立，是60 万吨/年ABS 及其配套装置项目的投资建设实施主体，依托宝来巴赛尔项目的产成品丙烷、苯乙烯、丁二烯为主要原料，进行PDH 等精深加工，生产高附加值的ABS 产品和丙烯，并以丙烯为原料，进一步拓展产业链到丙烯腈等产品，该系列项目于2020年中开工，预计于2022 年投产，与公司改性塑料业务板块具有上下游协同优势，是公司向ABS 等上游原材料的进一步拓展，通过产业链一体化优势巩固竞争优势和行业地位，提升公司的盈利能力。

    收购宁波海越打通聚丙烯全产业链

    此前，公司通过收购宁波海越布局PDH、异辛烷，打通聚丙烯全产业链。宁波海越主要生产和经营丙烯、异辛烷、甲乙酮等产品，138 万吨丙烷和混合碳四利用项目一期工程于2015 年度正式投产，目前拥有60 万吨PDH、60 万吨异辛烷、4 万吨甲乙酮装置，以及配套的码头、储罐、蒸汽和环保装置。此次公司向上游PDH 延伸，能够打通丙烷→丙烯→聚丙烯→改性塑料全产业链，发挥协同效应，有效增强抗风险能力。

    在原料轻质化背景下，乙烷原料占比上升影响丙烯产量，PDH 等专产丙烯技术成为开拓丙烯来源的重要手段。

    PDH 装置具有流程简单、单位烯烃投资额低、丙烯产量大、副产品附加值高，成本相对较低的优势。目前国内共有18 家企业具有PDH 生产丙烯的能力，产能合计860 万吨，占目前全国丙烯总产能的23%，计划在2020 年投产拟建产能600 万吨左右，将成为未来我国丙烯重要来源。异辛烷需求有望大幅增长。异辛烷和MTBE 均可作为抗爆剂来提升汽油辛烷值，但由于MTBE 是水体的潜在污染物，目前在美国已经被禁止用于汽油调和，同时日本也设置了MTBE 的添加比例上限，异辛烷作为MTBE 的替代品具有良好前景，需求有望大幅增长。21 年上半年，120 万吨/年聚丙烯热塑性弹性体（PTPE）及改性新材料一体化项目（一阶段）总图已基本完成，PDH及PP 装置施工工作有序开展。

    防疫物资：口罩产业链盈利趋于稳定，丁腈手套项目快速推进，贡献新增量全球疫情短期内难以消退，且防疫物资需求有望常态化，预计公司口罩产业链（熔喷料→熔喷布→口罩）需求仍将旺盛，利润将趋于稳定。此外，公司规划有年产400 亿只高性能医用健康防护手套生产项目（丁腈项目），该建设项目包含6 个组团，总计96 条生产线，每条生产线设计日产能100-120 万只。目前已完成两个组团32条生产线的投产，各产线运行情况良好，剩余产线处于建设中。

    LCP：完善布局前景广阔，产能持续放量

    特种工程塑料广泛用于汽车、电子电气、家电、交通运输、医疗器械和机械制造等领域，我国高度依赖进口，替代空间广阔。公司在LED 照明和显示、消费电子、汽车、家电等领域都开发了先进材料并逐渐占领市场。2018年公司成功开发了低熔点高强度LCP 和超高耐热LCP，并顺利产业化，成功开发了薄膜级LCP，在应用端评估表现良好，有望成为5G 通讯柔性电路板用主流LCP 薄膜材料；成功开发了以LCP 为基材的LDS 材料，作为5G 通信的另外一种天线材料，得到知名LDS 天线厂商认可；推出了系列介电常数和介电损耗可调的LCP 材料，在5G通信连接器上也得到认可。公司LCP 产能已达0.6 万吨，上半年产量为0.13 万吨；年产1 万吨PA10T/PA6T 合成树脂项目，第一阶段0.4 万吨已提前投产，并已加快启动第二阶段产能规划，计划于2022 年底投产；同时，千吨级PPSU/PES 中试产业化装置已基本达产。后续有望继续放量。

    可降解塑料：短期内供给仍偏紧，产能投放兑现业绩国家发展改革委、生态环境部2020 年1 月19 日公布《关于进一步加强塑料污染治理的意见》，为我国的可降解塑料规划了明确时间表，随后各地政策纷纷落地，可降解塑料市场空间迅速打开。金发科技是我国最早、技术最成熟的PBAT 生产商，也是国内率先实现PBAT 产品满产满销的生产企业。今年上半年，公司新材料产品中完全生物降解塑料和特种工程塑料销量分别为4.41、0.87 万吨，同比分别+40.32%、+97.61%，受益于限塑令等政策驱动，可降解塑料等自主研发的新材料产品销量提升。同时，珠海万通完全生物降解塑料产能扩建项目中的年产6 万吨PBAT 装置已投产，装置运行情况良好，前期的研发投入逐步实现了业绩兑现。

    预计公司2021、2022、2023 年归母净利分别为37.3、44.4、55.4 亿元，对应PE 14.3、12.0、9.6 倍，维持“增持”评级。

    风险提示：产品价格下滑风险、技术替代风险、产能释放及消化风险。