事件描述

    　　公司发布2025 年三季报，前三季度实现收入237.8 亿元（同比+7.8%），实现归属净利润13.2亿元（同比+0.3%），实现归属扣非净利润12.4 亿元（同比-1.9%）。其中Q3 单季度实现收入91.6 亿元（同比+6.0%，环比+23.9%），实现归属净利润5.9 亿元（同比+16.2%，环比+42.1%），实现归属扣非净利润5.8 亿元 （同比+12.7%，环比+32.7%）。

    　　事件评论

    　　2025Q1-Q3 公司周期品景气整体底部徘徊。2025 年以来，除磷矿石仍保持高景气外，受行业供需格局恶化及化肥政策因素影响，公司主要产品草甘膦、有机硅等景气延续下行态势，导致业绩承压。根据经营数据，2025Q1-Q3 公司特种化学品、农药、肥料、有机硅系列产品分别实现销量40.9、19.5、106.2、22.8 万吨，分别同比变动+6.8%、+4.1%、+10.4%、+31.5%，销售均价分别为9042、20338、3054、9095 元/吨，分别同比变动-7.1%、-4.9%、+4.4%、-15.0%，销量稳步提升，但价格整体延续低迷。2025Q3 草甘膦价格上行，受海外刚需补库及国内部分装置不可抗力影响，6 月以来草甘膦价格上涨，带动Q3 业绩上行，根据百川盈孚，国内草甘膦参考价格由6 月初的23498 元/吨上涨至9月19 日的最高27504 元/吨，涨幅达17.0%，价格底部提升带动公司效益转好。

    　　草甘膦及有机硅景气有望回暖，业绩弹性可观。受海外需求回暖及供给扰动影响，草甘膦价格近期回暖，此外，国内已将新建草甘膦生产装置列为限制类项目，未来新增产能有限，景气或有望延续上行。有机硅方面，国内至2026 年行业无明确新增产能规划，行业扩产告一段落，且海外龙头宣布将在2026 年中关停部分装置，涉及DMC 产能14.5 万吨/年。

    　　关停后欧洲产能供应将减少近1/3。需求端，受新能源及新消费拉动，2022-2024 年国内有机硅DMC 表观消费量分别同比增长14.7%、11.1%、20.9%。此外“反内卷”也有望将成为草甘膦及有机硅景气提升的“催化剂”，兴发集团具备23 万吨/年草甘膦原药产能，60 万吨/年有机硅单体产能，弹性可观。

    　　特化板块扩容，固态电池材料有望放量。公司湖北兴瑞有机硅皮革、有机硅泡棉、5,000吨/年XF-A 项目全面建成投产；磷系阻燃剂项目、次磷酸钠项目以及兴福电子湿电子化学品扩建项目均在推进。固态电池领域，根据互动易平台回复，公司前瞻性布局硫化物固态电解质原材料之一“五硫化二磷”，公司黄磷产能约17 万吨/年，并掌握了行业领先的超纯黄磷净化技术，拥有20 余年五硫化二磷生产经验，在借鉴国内外高纯五硫化二磷先进生产实践的基础上，在建1 万吨/年高技术含量五硫化二磷产能，计划2026H1 建成。

    　　收购桥沟矿业50%股权，矿端实力得到巩固。桥沟矿业由全资子公司保康楚烽持股50%，拥有磷矿探明储量1.85 亿吨，目前已取得200 万吨/年的采矿权证。保康楚烽拟以现金方式收购桥沟矿业剩余50%股份，交易对价为8.55 亿元，本次交易完成后，桥沟矿业将成为公司的全资孙公司。桥沟矿业计划2026 年至2030 年进行矿山建设，2031 年投产120万吨，2032 年达产，收购桥沟矿业股份将使公司资源端实力得到巩固。

    　　公司是磷化工龙头，产业链完备，研发实力雄厚，短期受产品景气低迷影响，业绩承压，等待景气复苏及新项目落地，业绩有望持续回升。预计2025-2027 年归属净利润为18.4、24.6、30.4 亿元，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、下游需求恢复不及预期；

    　　2、新项目进度低于预期。