业绩回顾

    　　1Q23 业绩符合我们预期

    　　公司公布1Q23 业绩：收入65.7 亿元，同比-25.0%；归母净利润4.49 亿元，同比-74.2%，对应每股盈利0.40 元，符合我们预期。公司表示业绩同比大幅下行主因2H22 以来有机硅及草甘膦价格持续下行，盈利能力同比大幅减弱。

    　　发展趋势

    　　草甘膦景气度短期或继续维持弱势。据百川资讯，1Q23 草甘膦均价为4.24万元/吨，同比-42%，近期价格已进一步下行至约3.00 万元/吨，我们估计在当前价格水平下，非一体化草甘膦企业或基本无盈利。向前看，虽然目前草甘膦行业开工率已降低至60%以下，但考虑到草甘膦库存仍维持高位且海外需求仍未看到明显提升，我们认为草甘膦价格短期或继续维持弱势。

    　　磷矿价格维持高位，新产能投放贡献增量业绩。据百川资讯，目前磷矿石（30%品位）价格1,076 元/吨，较年初上行约35 元/吨。考虑到磷矿石产能建设周期长且环保政策趋紧，我们认为短期内磷矿石供给增加程度或较为有限，价格有望继续维持高位。22 年12 月后坪磷矿投产后，公司磷矿设计产能已提升至585 万吨/年，我们看好23 年新产能释放后，公司磷矿盈利继续增长。

    　　大额资本开支驱动，成长板块业绩贡献占比继续提升。1Q23 公司资本开支6.5 亿元，同比+56%。向前看，考虑到公司仍有30 万吨/年磷酸铁一期；30 万吨/年磷酸铁锂一期；10 万吨/年磷酸二氢锂；5 万吨/年光伏硅胶；9万吨/年电子化学品等新能源、新材料项目在建，我们认为公司23-24 年资本开支规模将继续提升，且大部分将投向成长板块业务。我们预计受益于成长板块项目的逐步投产，23 年成长板块业绩贡献占比有望继续提升，中长期看，我们预计公司成长板块业绩占公司净利润比例有望突破50%（vs2021 年约30%）。

    　　盈利预测与估值

    　　草甘膦/有机硅景气度承压，我们下调2023/2024 年净利润6.3%/4.2%至36亿元/37 亿元。当前股价对应2023/24 年7.7x/7.4x P/E。维持跑赢行业评级，考虑到盈利预测下调及市场估值中枢下移，我们下调目标价8.6%至32.00元，对应2023/24 年10.0x/9.6x P/E，较当前股价有29.6%的上行空间。

    　　风险

    　　草甘膦价格继续下跌，磷矿石景气下行。