前三季度归母净利同比+94%，维持“增持”评级兴发集团于10 月28 日发布三季报，前三季度营收249 亿元，yoy+48%，归母净利49.1 亿元（扣非后50.0 亿元），yoy+94%（扣非后yoy+88%）；Q3 营收75.6 亿元， yoy+10%/qoq-13%， 归母净利12.6 亿元，yoy-8%/qoq-35%。我们维持22-24 年归母净利62.0/64.6/67.4 亿元的预测，对应EPS 为5.58/5.81/6.06 元，结合可比公司22 年Wind 一致预期平均7xPE 估值，考虑磷化工景气已处于较高位置，给予公司22 年6xPE，目标价33.48 元（前值44.64 元，基于22 年8xPE），维持“增持”评级。

    磷化工整体景气叠加精细品放量，前三季度净利同比高增前三季度磷化工景气较好，磷矿石/黄磷/磷肥/草甘膦营收5.0/9.7/25.0/80.3亿元（yoy-5%/+252%/+35%/+141%），销量yoy-53%/+128%/+12%/+32%至94/3.3/70/13.5 万吨， 均价yoy+105%/+54%/+20%/+83% 至0.05/2.96/0.36/5.93 万元/吨。因行业新增供给较多及需求疲弱等，年初以来有机硅景气下行，前三季板块营收yoy+20%至35 亿元，但均价yoy-17%至1.99 万元/吨。湿电子化学品和特种化学品前三季度营收5 亿元和28 亿元，高附加值产品贡献盈利增量。前三季公司综合毛利率同比+2.9pct 至36.4%（Q3 因有机硅景气低迷等因素，单季毛利率同环比-3.1/-7.6pct 至32.5%）。

    磷化工产品链景气有所回落，新项目增量有望助力全年高盈利据百川盈孚，截至10 月28 日磷矿石/黄磷/一铵/二铵/草甘膦Q4 均价环比-1%/+13%/-17%/-12%/-8%至0.10/3.5/0.29/0.35/5.6 万元/吨，因行业供给压力逐渐缓和等因素，磷化工产品链景气逐渐回落，产品价差环比亦有收窄，公司Q3 新投产5 万吨/年草甘膦、Q4 将新投产200 万吨/年磷矿石等新项目有望以量补价贡献增量，带动全年板块盈利高增长。有机硅方面，截至10 月28 日Q4 均价/价差环比-9%/-41%至1.8/0.3 万元/吨，产品景气陷入低谷，且短期仍面临供需双弱的格局，景气仍待改善。

    产品线持续延伸，新项目增量渐近

    公司同时发布公告，拟投资25 亿元建设40 万吨/年有机硅新材料项目，其中一期预计23Q3 投产，另外将投资8.9 亿元建设后坪200 万吨/年磷矿选矿及管道输送项目。另据半年报，内蒙兴发40 万吨/年DMC 预计23Q4 投产，兴福电子3/2/2/0.3 万吨/年电子级磷酸/双氧水/蚀刻液/清洗剂、兴友科技10 万吨/年磷酸铁、宜都兴发10 万吨/年湿法磷酸、5/3 万吨/年光伏胶/液体胶等项目稳步推进。Q3 末公司在建工程余额33 亿元，伴随可转债募集项目及兴福电子分拆等事宜推进，公司一体化规模优势及产品竞争力均有望持续提升。

    风险提示：下游需求持续低迷风险，新项目投产进度不达预期风险。