西部资源 2013 年 1~9 月实现营业收入 2.91 亿元,同比下降 28.78%;归属于上市公司股东的净利润为 1,103.58 万元,同比下降 91.50%;EPS 为 0.017 元。公司 3 季度单季小幅亏损,主要因单季度收入环比下降显著,而矿山企业的营业成本及期间费用又具有一定刚性。

    阳坝铜业是主要影响因素:一方面, 今年 3 季度阳坝当地连续强降雨对道路运输情况的影响是单季业绩不佳的重要原因,这一因素在 4 季度将有显著改善。

    另一方面,因对阳坝铜矿大沟尾矿库进行扩容改建公司于 2013 年 5 月 31 日公告决定对阳坝铜矿选矿车间暂停部分选矿生产(杜坝铜矿选矿车间正常选矿),预计停产将使阳坝铜业 2013 年矿石处理量至少减少 4.5 万吨,占全年生产计划的 25%。我们在此前的报告中对此做出提示,亦已将阳坝铜矿 2013 年处理矿石量的假设从满产时的 18 万吨下调至 13.5 万吨。停产改建工作预计 2013 年 12 月 31 日前完成。

    栖霞山铅锌矿增储后扩建进度或超预期: 银茂矿业在 3 季度运营正常, 其下属的栖霞山铅锌矿自 9 月 16 日公告增储后(新增铅锌金属量 70.2 万吨,原保有储量为 27.99万吨),于 10 月 12 日经董事会审议通过开展改扩建工作,拟投入不超过 7,000 万元将生产规模扩至不低于 60 万吨/年。

    我们暂仍假设扩建 60 万吨/ 年产能将在 2015 年释放,保守假设栖霞山铅锌矿搭配开采新旧矿石量,我们给予西部资源 2013~2015 年 0.05、0.23 及 0.82 元的盈利预测。但考虑到目前栖霞山矿扩建规划工作已经展开,提示其扩建进度存在超预期的可能(即 2014 年便开始释放产能及业绩);同时若乐观假设栖霞山铅锌矿在 2015 年 60万吨/年扩建产能达产后完全开采新增高品位矿石 (铅锌金属合计品位高达 17.05%) ,则公司 2015 年 EPS 有望达到 1.25 元以上。

    重组终止无碍基本面,基于资源价值维持“买入”评级:公司近期股价走势受重组终止负面影响,但我们认为重组事件无碍公司良好的资源基本面。公司资源价值仍在,给予 12 元目标价(具体测算方法请参见 9 月 17 日深度报告《小矿山也有大收获》),维持公司“买入”的投资评级。

    风险提示:金属价格大幅下行。