业绩简评

    西部资源2011 年全年实现营业收入3.12 亿元，同比增加47.45%，实现归属上市公司股东的净利润2.47 亿元，同比增加82.85%。实现摊薄后基本每股收益0.67 元，同比增加78.05%，符合我们预期。公司分配预案为：

    不进行利润分配，向全体股东以资本公积金每10 股转增8 股。

    经营分析

    阳坝铜业销量同比大幅减少：2011 年度，阳坝铜业铜精粉销量为1.55 万吨，去年同期为2.02 万吨，同比减少23.27%；铁精粉销量1.28 万吨，同比减少8.6%。同时，阳坝铜精粉的毛利率由2010 年的87.45%下滑到2011 年的85.57%。我们根据报表测算的成本显示，在假设公司产销率100%的情况下，2011 年公司吨铜精粉的生产成本同比升高了14.65%。不过我们认为阳坝销量下滑也部分是因为天气因素影响导致运输不畅。

    南京银茂业绩超额完成：2011 年公司新收购的南京银茂矿业全年实现归属母公司所有者净利润2.32 亿元，全年为公司贡献3908.6 万元的净利润，远超出公司收购时所作出的全年不低于1.33 亿元的承诺。主要因为南京银茂的铅锌矿石中富含金银，伴生银品位达到77.67 克/吨。2011 年全年白银均价为7622 元/公斤，同比上涨64.69%，公司因此获利丰厚。

    继续对内完善采矿权，对外继续寻求扩张：报告期内公司提交了两项新的采矿权申请，一是阳坝铜业旗下的甘肃省康县油房沟-铁炉沟铜矿采矿权，其约拥有3 万吨铜金属储量；二是广昌头陂里坑锂辉石采矿权，LiO2 含量近6 万吨，并伴有一定量的铌、钽。公司已经形成“通过收购、兼并和合作开发等方式，不断提高资源数量和质量，优化资源配置”的发展战略。

    盈利调整和投资建议

    我们预计公司2012-2014 年的净利润预测至2.8 亿元、3.27 亿元、3.68 亿元，基本维持原有预测不变，以增发后367.72 百万股本计算，折合EPS0.763 元、0.89 元、1.0 元。对应12-13 年PE 为25.62 倍、21.95 倍。

    我们认为公司的战略具备可持续性，符合我国国情，公司继续通过收购来实现利润增加可能性很大，我们维持公司买入评级，目标价25 元不变。

    风险

    公司发展战略对管理能力、勘探专业能力都有较高要求；金属价格大幅下跌。