事件：公司发布2023年半年报。1）23H1公司实现营收41.78 亿元/+46%（同比，下同），归母净利润1.06 亿元，扣非归母净利润1.00 亿元，同比均大幅扭亏；2）23Q2 公司实现营收25.21 亿元/+70%，归母净利润1.11亿元，扣非归母净利润1.08 亿元。3）23H1 公司经营性现金流-0.01 亿元（22H1 为-5.43 亿元）。4）23H1 公司毛利率25.1%/+12.2pct，归母净利率2.55%/+9.7pct，期间费用率19.04%/-4pct。其中销售费率/管理费率/财务费率分别为8.23%/7.67%/3.03%，同比22H1 分别变化-1.7pct/-1.3pct/-0.9pct。

    　　点评：

    　　两镇优质资源客流稳步修复，濮院差异化定位未来可期。23H1 年乌镇强化文旅展融合，巩固度假+会展综合型目的地优势，实现营收8.4 亿元/+259%，净利润1.9 亿元，同比扭亏，接待游客354.81 万人次/+1384%。23H1 年古北水镇聚焦精细化运营，深耕独特资源禀赋，实现营收3.51 亿元/+45%，净利润-0.12 亿元，同比减亏0.86 亿元，接待游客67.84 万人次/+89%。濮院景区于3 月1 日试营业，目前尚处于培育期，濮院以“中国时尚古镇”为定位，与乌镇景区形成差异化互补，上半年成功举办时装周活动，全网曝光累计超3 亿次，18 个产业项目落地濮院。

    　　出境游业务厉兵秣马，政策利好助推潜力释放。公司疫情前以出境游为旅行社业务核心，疫情期间在资源、产品端提前布局，与全球2000+家合作伙伴沟通紧密。在文旅部发布第三批恢复出境团队游国家名单之后，公司日韩、英国、美国等60 余国的百余条产品快速上架，部分国家如英国、土耳其等热门团期已出现排队等位状态，公司也快速启动采购预案，筹备热门目的地团期增班、增位。23H1 旅行社业务净利润大幅减亏，后续公司出境游业务有望快速复苏，实现业绩高弹性增长。

    　　投资建议：我们看好公司两镇优质景区持续受益周边游及度假游趋势，多元业务协同韧性强，出境游业务提前布局、业绩释放弹性较高。根据Wind 一致预期，2023-25 年归母净利4.06/6.14/7.84 亿元，9 月1 日收盘价对应PE分别为23/15/12 倍。

    　　风险因素：出境游恢复不及预期，市场竞争加剧风险，景区项目拓展不及预期。