投资要点：

    　　公司公布2022 年年报，业绩符合预期：2022 年公司实现营收64.17 亿元，同比下降25.69%，归母净亏损3.34 亿元，上年归母净利润0.21 亿元；扣非归母净亏损4.18 亿元，上年净亏损1.15 亿元。22Q4 实现营收16.02 亿元，同比下降33.36%，归母净亏损1.63亿元，上年归母净亏损为0.16 亿元。

    　　22 年乌镇客流受较大影响，客房数量同比19 年增加15%有望带来新增量。乌镇景区经营收入约4.74 亿元，同比减少45.08%，净亏损2.64 亿元，上年净利润0.58 亿元。2022年4 月初起西栅、东栅景区分别持续闭园2 个月和3 个月，非闭园期间因游客出行预期下降客流仍有所收缩。全年乌镇接待游客115.58 万人次，同比下降68.65%，东西栅客流分别为16.13/99.45 万人次，同比下降87.25/58.94%。22Q4 乌镇客流为31.36 万人次，同比下降39.09%。截至2022 年末，景区可实现度假、会议接待功能客房超3000 间，同比19 年增长15%，有利于公司持续提升拓展商务会展并提高客单价。

    　　古北水镇人均消费提升明显，濮院景区有望贡献增量。22 年古北水镇景区共接待游客112.95 万人次，同比下降25.70%，古北水镇22Q4 客流为24.13 万人次，同比下降17.67%。全年实现营收6.88 亿元，同比下降10.44%，全年净亏损0.87 亿元，21 年净利润为0.55 亿元。客单价同比21 年增长20.6%至609 元，主因客房收入占比提高。22年濮院景区已于2023 年3 月试营业，短期仍处于爬坡阶段，中长期有望给公司带来新增长极。

    　　整合营销经营承压，酒店与旅行社业务降本增效。中青博联部分项目延期或取消，全年实现营收10.47 亿元，同比下降39.56%，净亏损0.05 亿元，去年净利润0.44 亿元；酒店实现营收3.20 亿元，同比下降17.39%，净亏损0.80 亿元，酒店业务并重开源节流，加强政企合作，同时关停部分门店、严格成本管控。旅行社业务22 年逐步降本增效，亏损收窄；随着团队游及出境游放开，公司具有相对竞争优势的旅行社业务有望逐步修复。

    　　投资分析意见：公司立足核心质地优良景区乌镇和古北水镇，预计2023 年公司业绩迎来弹性复苏，有望持续优化盈利结构。我们维持23 年盈利预测为4.47 亿元，上调24 年盈利预测至6.07 亿元（前值5.44 亿元），新增25 年盈利预测为7.71 亿元，对应23-25 年PE 为25/19/15 倍，参考行业可比公司天目湖、宋城演艺估值，给予2023 年35 倍PE，对应目标价22 元，当前股价对应涨幅41%，从“增持”评级上调至“买入”评级。

    　　风险提示：补贴额度变化，新项目推进不及预期等。