核心观点

    公司2022 年度营收和业绩整体受到疫情的冲击，但全年整体资金及负债率仍保持基本稳定，景区业务尤其古北水镇在22Q3 旺季的营收和业绩实现同比明显增长，行业内表现优质。

    疫后主要景区修复较好，濮院已试营业。疫后预计景区定位和体验整体提升，整合营销和文旅轻资产输出空间较大，优质内功契合未来文旅发展趋势，多项业务协同发展。

    事件

    公司发布2022 年报，2022 年实现营业收入64.17 亿元，同比下降25.7%，实现归母净利润-3.34 亿元，同比-1670.9%。

    简评

    整体受疫情冲击，资金及负债率整体稳定

    22Q4 国内仍受疫情持续影响，22Q4 公司营业收入16.02 亿元，同比-33.36%，22Q4 期间费用率32.06%，同比+7.11pct，归母净利润-1.63 亿元，21Q4 为-1603 万元，亏损幅度扩大。2022全年公司毛利率达16.02%（-2.48pct），销售费用率10.25%（+0.74pct），管理费用率10.30%（+2.71pct），财务费用率3.38%（+1.13pct），整体期间费用率24.13%（+4.68pct）。2022 非经常性损益达8416.69 万元，2021 年为1.36 亿元，2022 年11月公告乌镇旅游股份有限公司获桐乡市财政局给予补助金额1.29 亿元，较2021 年补贴力度接近。2022 年经营性现金流净额为-3.12 亿元，同比-134.51%；资产负债端，年末在建工程余额8.43 亿元，同比增223.14%，主要系乌镇景区新增酒店等工程成本增加所致，未来配合其MICE 和会展等专业定位提升容纳能力。一年内到期非流动负债同比-67.25%，系一年内到期长期借款减少。长期借款余额12.57 亿元，同比+103.54%，系借款增加。

    分板块看，IT 产品销售与技术服务收入38.36 亿元，毛利率5.49%（-0.20pct）。整合营销收入10.47 亿元，毛利率27.11%（+0.82pct）。景区营收4.74 亿元，毛利率53.89%（-17.36pct）。

    旅游产品服务收入4.42 亿元，毛利率24.69%（+2.25pct）。酒店收入3.14 亿元，毛利率11.07%（-15.48pct）。整体看IT、整合营销、旅游产品服务的毛利率保持稳定，景区和酒店业务受影响偏大。货币资金11.97 亿元（-14.0%），资产负债率总体稳定。

    景区业务旺季优质且渐迎修复，整合营销等积极开源赋能22Q3 公司景区业务在国内各景区对比中表现优质，乌镇景区营收2.07 亿元，同比增约5%。古北水镇22Q3营收3.08 亿元，同比增44.77%，实现净利润1.24 亿元，同比增40.60%，展现出较优质的盈利能力和地区竞争力，预计受益疫后城市周边游和休闲度假游趋势的崛起。濮院景区已于2023 年3 月1 日试营业，预计成熟后成为休闲度假古镇重要增量。2022 年内，乌镇景区围绕周边游和会议会展重点市场，加快产品创新和服务品质提升，持续优化成本费用管控，聚焦周边游、婚庆、疗休养等，紧扣“会展小镇”、“文化小镇”发展定位，截至2022 年末，景区内外可实现度假、会议接待功能客房超3000 间。古北水镇全面创新，成功入选首批北京市旅游度假区、全国非遗与旅游融合发展优选项目名录、全国首批国家级夜间文化和旅游消费聚集区，疫后发力全国市场营销及年客流提升；整合营销业务中青博联紧跟乡村振兴战略，2022 年9 月设立中青博联海南全资子公司，打造自主IP 会展，主办和参与多项重大展会和会议，疫后业务具较大成长空间；文旅业务在报告期内加速拓展，加快推进“旅游+”业务，紧抓城市更新改造、乡村振兴等重大机遇。报告期内打造“吉安后河旅游景区沉浸式夜游及景区运营项目”，聚焦地方文旅产业发展与转型契机，继续推进保定西大街、暖泉古镇运营、重庆南川东街运营等项目，疫后预计优质文旅内容运营，以及文旅平台化轻资产输出具备较高壁垒和较大空间，公司有望凭借文旅产业深耕优势开源拓展营收及赋能能力。依托优质景区+优质运营输出+专业整合营销的模式寻求新发展。

    投资建议：预计2023-2025 年实现归母净利润3.30 亿元、5.76 亿元、8.87 亿元，当前股价对应PE 分别为33X、19X、12X，维持“增持”评级。