事项：

    　　公司前三季度公司实现营收62.31 亿元，同比增长34.1%；归母净利润0.37 亿元（同比扭亏为盈），分别恢复至2019 年同期的65.3%和6.8%，扣非归母净利润为亏损442.7 万元，政府补助约1918 万元。Q3 单季度，公司实现营收27.10亿元，同比增长29.56%，归母净利润363.7 万元，同比下滑87.46%，分别恢复至19Q3 的73.4%和2.2%。

    　　评论：

    　　受三季度南京、黑龙江等地的疫情冲击，部分省市疫情防控措施加强，公司暑期表现平淡（公司过往Q3 收入占比约27%，20Q3 收入占比为29.3%），Q3营收和归母净利润受到较大影响，分别恢复至19Q3 的73.4%和2.2%，其中Q3 归母净利润环比Q2 下滑96.3%。

    　　景区：受疫情影响经营承压，古北表现出相对韧性。1）乌镇：7-9 月乌镇景区共接待游客77.67 万人次，较20Q3 和19Q3 分别下滑28.7%和72.7%，环比21Q2 下滑约59%；景区营收1.98 亿元，较20Q3 和19Q3 分别下滑29.7%和61.6%，环比21Q2 下滑约48%；同时因补贴收益减少，前三季度共实现净利润6655.80 万元，其中Q3 单季度约亏损5400 万元。2）古北：跨省游受限，受益于周边游，表现相对韧性。前三季度古北水镇累计接待游客122.70 万人次，同比增长68.16%（其中Q3 单季度受疫情影响接待游客量同比下滑47.7%）；实现营收6.09 亿元，同比增长68.63%，净利润9815.94 万元，同比增长172.57%；游客量和营收分别恢复至2019 年同期的64.1%、81.4%。随着疫情缓解，景区业务逐步恢复，国庆期间，乌镇接待游客人次和营收已分别恢复到19 年同期的4 成多和6 成；古北水镇已基本恢复至19 年水平，周边游的聚集效应凸显。

    　　整合营销业务，中青博联前三季度实现营业收入11.35 亿元，同比增长114.55%，实现净利润2428.12 万元，同比扭亏为盈；分别恢复至19 年同期的63%和76%。山水酒店前三季度经营情况保持平稳，实现营业收入2.99 亿元，同比增长33.93%，恢复至19 年同期的75%。旅行社业务受疫情防控常态化及暑期疫情反复双重影响下，跨省游、团队游等传统旅游方式持续承压。

    　　盈利预测、估值及投资评级：疫情反复对公司景区业务的恢复影响较大，同时一定程度影响游客出行意愿，我们下调此前业绩预期，2021-2023 年归母净利润分别为0.94、4.2 和5.1 亿元。综合考虑疫情不确定性，根据dcf 估值，给予目标价区间10-11 元。维持“推荐”评级。

    　　风险提示：疫情反复、游客出游意愿下降、出游限制增加、濮院开业进程不及预期、门票降价风险、景区恢复较慢等。