2020 年业绩基本符合此前预告

    公司公布2020 年业绩：营业收入71.51 亿元，同比下降49.1%；归母净亏损2.32 亿元，扣非归母净亏损3.95 亿元，基本符合此前预告。对应4Q20，营业收入25.03 亿元，同比下降44.5%；归母净亏损1.04 亿元。主要业务板块情况：

    乌镇景区：受新冠疫情影响，2020 年接待游客302 万人次，同比下降67.1%（东栅和西栅游客数分别同比下降75.4%和61.0%，西栅客流降幅相对较小主要由于散客占比更高、恢复更快），2020 年下半年经营情况随国内疫情形势好转，但由于客流基数较大，恢复较为缓慢。景区营收同比下降63.5%至7.95 亿元，净利润同比下降83.2%至1.35 亿元，其中客单价录得明显提升，主要由过夜客和散客的占比提高所致。

    古北水镇景区：2020 年接待游客117 万人次，同比下降51.3%；景区营收同比下降39.8%至5.72 亿元。古北水镇客流和营收降幅均小于乌镇，主要受益于下半年国内疫情得到有效控制，周边游市场回暖较快。2020 年景区亏损1.71 亿元，主要由于固定成本比例较高导致经营去杠杆效应较强。

    整合营销业务：由于疫情影响导致较多重大项目延期或取消，2020 年中青博联营收同比下降56.0%至11.76 亿元，净利润达123.84 万元。受疫情影响，单个会议会展项目规模降低，中小型会议占比提升，使得毛利率有所提高。

    发展趋势

    景区客流稳步恢复。春节假期受就地过年政策影响，跨省游恢复承压，周边游复苏情况较好，古北水镇和乌镇春节假期恢复程度有明显差异：据我们测算，2021 年春节假期乌镇和古北水镇客流分别恢复至2019 年同期的约20%和80%，古北水镇收入和2019年同期基本持平。3 月以来受北京地区学校开学影响，古北水镇客流恢复水平略有回落。据我们估计，相较2019 年同期水平，目前古北水镇客流恢复约60-70%，乌镇客流恢复约50%。

    国内旅游市场持续升温。随着国内疫情管控趋势向好，疫苗接种逐步推进，国内旅游市场持续升温。根据去哪儿数据，截至3 月23 日清明节假期（4 月3 日至5 日）国内机票预订量已达2019 年同期的1.3 倍。据我们观察，家庭游占据较大比例；且除了本地周边游以外，跨省游也有明显回暖；休闲度假游产品受到青睐。我们预计清明节和五一小长假国内旅游市场热度有望进一步提升。

    盈利预测与估值

    我们维持2021 年和2022 年盈利预测。当前股价对应2022 年16倍市盈率。维持跑赢行业评级和目标价14 元，对应16 倍2022 年市盈率，较当前股价有10%的上行空间。

    风险

    疫情持续时间超预期；景区客流恢复低于预期。